|
чем в Боливии, где они составляли 260 млн. долл. СШЛ в год и легко поглощались финансовым рынком и рынком капитала этой страны [117]. Поток и запас поступающих от взносов средств в управлении НПФ постепенно будут увеличиваться. Этому будет способствовать повышение ставки взносов, увеличение численности работников, делающих взносы в накопительную систему, и рост их заработной платы; кроме того, работники поймут, что гарантированные вложения в государственные облигации дают гораздо более низкую отдачу, чем вложения в диверсифицированный портфель, и будут переходить в НПФ. Как отмечалось ранее, мировой опыт работы пенсионных фондов в государственном управлении весьма неудовлетворителен, доходность низка, а то и отрицательна, а для портфелей характерен высокий риск (см. Рисунок 10 ниже); это является важной причиной того, что эти фонды не имеют гарантированной доходности. В России реальный доход на государственные облигации по-прежнему отрицателен из-за дефицита финансовых инструментов в условиях высокого спроса на них [118]. Отрицательный доход не только будет вредить имиджу накопительной пенсионной системы; в сочетании с гарантией минимальной доходности (если она применяется) он может спровоцировать возникновение серьёзных финансовых обязательств. Если разрешение на инвестирование пенсионных средств за рубежом не будет предоставлено быстрее, отрицательный доход на государственные облигации может сохраняться на протяжении определённого периода времени. С тем, чтобы ограничить проблему, вызванную наличием гарантии минимальной доходности, временной отрезок для расчета гарантии следует сделать продолжительным (не менее пяти лет) [119]. Благодаря этому данная гарантия не будет активизирована в ответ на краткосрочные колебания. К тому времени, когда численность работников, обращающихся в НПФ, увеличится, и размер средств, находящихся в управлении НПФ станет значительным, Правительству Российской Федерации придется создать такие условия на финансовом рынке, которые обеспечивали бы успех 97 |
примерно в 200 млн. долл. США в год. По сравнению с капитализацией рынка в России, которая превышает 40 млрд. долл. США, эта сумма очень невелика и пото му вряд ли окажет серьезное влияние на рынки капитала. Кроме того, значительная часть средств, управляемая НПФ, поступит в банковскую систему, где сумма депо зитов составляет около 30 млрд. долл. США и которая сможет без труда «погло тить» те взносы, которыми управляют НПФ. Масштабы этих потоков даже меньше, чем в Боливии, где они составляли 260 млн. долл. США в год и легко поглощались финансовым рынком и рынком капитала этой страны. Поток и запас поступающих от взносов средств в управлении НПФ постепенно будут увеличиваться. Этому будет способствовать повышение ставки взносов, уве личение численности работников, делающих взносы в накопительную систему, и рост их заработной платы; кроме того, работники поймут, что гарантированные вло жения в государственные облигации дают гораздо более низкую отдачу, чем вложе ния в диверсифицированный портфель, и будут переходить в НПФ. Как отмеча лось ранее, мировой опыт работы пенсионных фондов в государственном управле нии весьма неудовлетворителен: доходность низка, а то и отрицательна, а для порт фелей характерен высокий риск (см. рис. 10 ниже); это является важной причиной того, что эти фонды не имеют гарантированной доходности.. В России реальный до ход на государственные облигации по прежнему отрицателен из за дефицита фи Ситуация в финансовом секторе 49 Рисунок 10. Годовая рассчитанная на основе сложных процентов ре альная доходность и колебания в 22 пенсионных фондах, находящихся в государственном управлении (различные временные периоды, от 7 до 40 лет) По горизонтали: рассчитанная на основе сложных% реальная доходность По вертикали: стандартное отклонение Источник: Расчеты авторов на основании данных из Palacios and Pallares (2000). Чили 1982–1997 гг. 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 55% 45% 35% 25% 15% 5% 5% 15% нансовых инструментов в условиях высокого спроса на них. Отрицательный доход не только будет вредить имиджу накопительной пенсионной системы; в сочетании с гарантией минимальной доходности (если она применяется) он может спровоци ровать возникновение серьезных финансовых обязательств. Если разрешение на инвестирование пенсионных средств за рубежом не будет предоставлено быстрее, отрицательный доход на государственные облигации может сохраняться на протя жении определенного периода времени. С тем чтобы ограничить проблему, вызван ную наличием гарантии минимальной доходности, временной отрезок для расчета гарантии следует сделать продолжительным (не менее пяти лет). Благодаря этому данная гарантия не будет активизирована в ответ на краткосрочные колебания. К тому времени, когда численность работников, обращающихся в НПФ, увеличится, и размер средств, находящихся в управлении НПФ станет значительным, прави тельству Российской Федерации придется создать такие условия на финансовом рынке, которые обеспечивали бы успех реформы. Выбор портфеля. Для эффективного размещения капитала, при котором он да вал бы самую высокую отдачу, требуется верно выбрать активы. В России предлага ют вкладывать пенсионные средства как в акции, так и в государственные облигации. Пассивное инвестирование активов. Реформа системы пенсионного обеспечения в России предусматривает требование к управляющим пенсионными средствами следовать при инвестировании пассивной стратегии. Закон об инвестировании пен сионных средств гласит, что по крайней мере инвестиции в акции должны осуще ствляться в рыночный индекс. Это требование обосновывают достижением рыноч ной эффективности (за вычетом транзакционных издержек). В значительной мере эмпирический опыт, говорящий о превосходстве инвестиций в индексы, исходит из США. Применение фондовых индексов для инвестирования пенсионных средств в других странах требует тщательного формирования такого индекса, а также нали чия рыночного механизма, благодаря которому фонды, работающие с индексами, были бы более жизнеспособны. Для того чтобы обеспечить адекватную оценку активов, рынку капитала в Рос сии придется перенять некоторые новые механизмы и подходы; дело в том, что ин декс просто отражает эти оценки. Такой шаг требует серьезной работы, и в том чис ле — пересмотра практики бухгалтерского учета и предоставления информации, принятой в банках и на предприятиях, реформы корпоративного управления, а так же обновления законов и положений, регламентирующих деятельность рынка цен ных бумаг, и порядка надзора. Использование индексного фонда отрицательно скажется на развитии рынка капитала. Частичным итогом введения накопительной пенсионной схемы должно стать стимулирование развития рынков капитала; такой итог обеспечивается в том случае, если введение этой схемы сопровождается верными дополнительными ре формами и привлечением новых участников, обладающих хорошими навыками ин вестирования, которые формируют и распространяют информацию о возможностях ведения арбитражных операций. Если работа внешней компании, управляющей пенсионными средствами, ограничена пассивным инвестированием, то ее влияние на рынки капитала и на отдачу от средств с поправкой на риск будет ограниченным. Формирование индекса, в который будут вкладываться пенсионные средства, — очень важная задача, и к ее решению следует привлекать специализированную не зависимую структуру, обладающую международным опытом и признанием. В про Реформа системы пенсионного обеспечения в России: структура и реализация50 |