|
экономики, которая основывается на раздробленных акционерных капиталах и массовости розничных инвесторов. Кроме того, этому мешали и другие объективные факторы. В первые годы реформ российский фондовый рынок находился в зачаточном состоянии и не мог использоваться предприятиями для привлечения инвестиций. Не было устоявшейся законодательной базы, контрольного органа и отработанных регулирующих процедур. Кроме того, не было и достаточного количества надежных профессиональных участников рынка ценных бумаг. То есть характерными чертами того периода были неразвитость законодательства и инфраструктуры рынка и инфантильность его • участников. Наконец, сами предприятия-эмитенты не были готовы к использованию выпуска ценных бумаг для финансирования своих инвестиционных программ, поскольку в то время их волновали куда более насущные проблемы выживания в непривычных условиях рынка. Позже, когда в 1994-1997 гг. рынок ценных бумаг в России приобрел цивилизованную форму, разрыв между ним и реальным сектором только увеличился. Этому способствовала чрезвычайно высокая активность государства по выпуску своих долговых бумаг для финансирования дефицита бюджета. Благодаря высокой доходности и низкому уровню риска рынок государственных ценных бумаг достиг огромных размеров и продолжал расширяться за счет все новых участников, в том числе и иностранных, притягивая к себе все свободные финансовые ресурсы, ® высвобождающиеся в реальном секторе экономики. В этом смысле августовский кризис 1998 г. оказал самое благотворное влияние, дав толчок для развития именно корпоративного сектора фондового рынка Однако эмиссия акций практически не используется российскими компаниями для привлечения инвестиций. Именно в этом сегменте определяющей является высокая концентрация акционерного капитала в экономике, являясь основным препятствием для развития рынка акций. Такое положение вещей вполне закономерно. Крупные российские компании имеют доступ к другим источникам финансирования, таким, как банковские кредиты, облигационные займы, а также международные рынки капитала, поэтому у них нет ф необходимости дополнительной эмиссии акций. А акции небольших региональных предприятий не представляют интереса для инвесторов из-за низкой ликвидности рынка. Российский фондовый рынок продолжает носить чисто спекулятивный характер, даже в отношении ценных бумаг крупнейших эмитентов, и пока еще не может служить полноценным источником долгосрочного капитала с помощью привлечения средств 147 |
капитала, поэтому у них нет необходимости дополнительной эмиссии акций. А акции небольших региональных предприятий не представляют интереса для инвесторов из-за низкой ликвидности рынка. Российский фондовый рынок продолжает носить чисто спекулятивный характер, даже в отношении ценных бумаг крупнейших эмитентов, и пока еще не может служить полноценным источником долгосрочного капитала с помощью привлечения средств стратегических инвесторов. Одним из возможных способов привлечения капитала российскими предприятиями, выгодным как для эмитента, так и для инвесторов, мог бы стать выпуск привилегированных акций. По своей финансовой сути привилегированные акции занимают промежуточное положение между облигациями и обыкновенными акциями, хотя и относятся к долевым ценным бумагам. Их привлекательность с точки зрения эмитента состоит в том, что размещение привилегированных акций позволяет привлечь необходимые средства без снижения степени контроля над акционерным обществом. С другой стороны, в отличие от облигаций, привилегированные акции не относятся к долговым обязательствам общества, не имеют срока погашения и не влекут за собой имущественные претензии их владельцев, даже если дивиденды по ним не выплачиваются. С точки зрения инвесторов, привилегированные акции выступают доходным финансовым инструментом. По ним, как и по облигациям, выплачивается фиксированный или зависящий от финансовых результатов компании доход, а в случае невыплаты дивидендов владельцы привилегированных акций имеют возможность получить право голоса наряду с обыкновенными акциями. Кроме того, привилегированные акции обладают преимуществом перед обыкновенными, связанным с первоочередностью всех выплат. Возможности российских компаний по мобилизации капитала посредством выпуска привилегированных акций ограничены в законодательном порядке их максимальной долей в размере 25% уставного капитала общества. Привлекательность же привилегированных акций для инвесторов в значительной степени зависит от финансовых показателей деятельности компании-эмитента и устоявшейся на предприятии практики выплаты дивидендов. Другим перспективным сегментом рынка может оказаться выпуск новых акций на рынок (рынок IPO) мелкими и средними динамично развивающимися российскими компаниями, на данный момент являющимися непубличными компаниями. Переход компании в статус публичной дает ряд преимуществ, основное из которых доступ к значительным финансовым ресурсам. Главным мотивом для IPO является стремление компании получить новый акционерный капитал и создать ликвидный рынок собственных акций. 100 капитала на нужды реального сектора. Это объясняется нежеланием большинства собственников делиться рычагами влияния и допускать к управлению компанией сторонних инвесторов. Вообще, считается, что в странах с высокой степенью концентрации собственности (германская модель, японская модель) роль фондового рынка будет заведомо ниже, чем в англо-американской модели экономики (shareholder capitalism), которая основывается на раздробленных акционерных капиталах и массовости розничных инвесторов. Кроме того, этому мешали и другие объективные факторы. В первые годы реформ российский фондовый рынок находился в зачаточном состоянии и не мог использоваться предприятиями для привлечения инвестиций. Не было устоявшейся законодательной базы, контрольного органа и отработанных регулирующих процедур. Кроме того, не было и достаточного количества надежных профессиональных участников рынка ценных бумаг. То есть характерными чертами того периода были неразвитость законодательства и инфраструктуры рынка и инфантильность его участников. Наконец, сами предприятияэмитенты не были готовы к использованию выпуска ценных бумаг для финансирования своих инвестиционных программ, поскольку в то время их волновали куда более насущные проблемы выживания в непривычных условиях рынка. Позже, когда в 1994-1997 гг. рынок ценных бумаг в России приобрел цивилизованную форму, разрыв между ним и реальным сектором только увеличился. Этому способствовала чрезвычайно высокая активность государства по выпуску своих долговых бумаг для финансирования дефицита бюджета. Благодаря высокой доходности и низкому уровню риска рынок государственных ценных бумаг достиг огромных размеров и продолжал расширяться за счет все новых участников, в том числе и иностранных, притягивая к себе все свободные финансовые ресурсы, высвобождающиеся в реальном секторе экономики. В этом смысле августовский кризис 1998 г. оказал самое благотворное влияние, дав толчок для развития именно корпоративного сектора фондового рынка. После того, как рынок государственных ценных бумаг в том виде, в котором он был знаком до дефолта, прекратил свое существование, заметно выросла активность частных эмитентов, чему способствовал повышенный спрос на рублевые бумаги со стороны инвесторов. Место ГКО и ОФЗ на рынке заняли корпоративные облигации, которые на сегодняшний день являются самым динамично развивающимся сектором российского рынка ценных бумаг. За два с половиной года, начиная с конца 2000 г., объемы рынка рублевых корпоративных облигаций выросли более чем в три раза, и по состоянию на середину 2003 г. суммарный объем рынка составлял 124 млрд. руб., или чуть более 1% ВВП. Анализ отраслевой структуры эмитентов, объемов и сроков погашения облигаций показывает, что за короткий промежуток времени российский рынок корпоративных облигаций превратился в действующий 160 ресурсов будет продолжать расти; будут продолжать расти объемы рынка, причем как в денежном выражении, так и по количеству участников. Вместе с тем, дальнейшее развитие рынка долговых инструментов может столкнуться с проблемой дефицита свободных «длинных» денежных ресурсов у отечественных институциональных инвесторов основных покупателей корпоративных облигаций. Поэтому перспективы рынка корпоративных облигаций во многом зависят от притока в страну денег иностранных портфельных инвесторов. Еще одним важным моментом, дающим основания предполагать, что высокая динамика роста рынка долговых инструментов в ближайшие годы сохранится, является низкое значение отношения корпоративной задолженности к ВВП. Это позволяет до определенного момента наращивать объемы заимствований частного сектора без угрозы серьезного ухудшения показателей финансовой устойчивости эмитентов и повышения риска корпоративных дефолтов, что наблюдалось, например, во время азиатского кризиса 1997 г. или в 2001-2002 гг. в США. В отличие от облигаций, эмиссия акций практически не используется российскими компаниями для привлечения инвестиций. Именно в этом сегменте определяющей является высокая концентрация акционерного капитала в экономике, являясь основным препятствием для развития рынка акций. В 2002 г. на долю такого источника, как эмиссия акций, приходилось всего 0,3% от общего объема капиталовложений. Для сравнения, в США этот показатель составил 7%, Канаде 9,7%, Финляндии 6,3%, Ирландии 16,8%, Италии 6%, Великобритании 12,2%, Австралии 8,9%. В России объемы эмиссии акций являются незначительными даже по сравнению с развивающимися странами. Так, в Польше доля эмиссии акций в финансировании инвестиций в прошлом году составила 1,9%, Словении — 3,3%, Турции 18,1%, Индонезии 5,9%, Малайзии —3,2%, Бразилии и Чили по 2,1%. Такое положение вещей вполне закономерно. Крупные российские компании имеют доступ к другим источникам финансирования, таким, как банковские кредиты, облигационные займы, а также международные рынки капитала, поэтому у них нет необходимости дополнительной эмиссии акций. А акции небольших региональных предприятий не представляют интереса для инвесторов из-за низкой ликвидности рынка. Российский фондовый рынок продолжает носить чисто спекулятивный характер, даже в отношении ценных бумаг крупнейших эмитентов, и пока еще не может служить полноценным источником долгосрочного капитала с помощью привлечения средств стратегических инвесторов. Перспективным сегментом рынка может оказаться выпуск новых акций на рынок (рынок IPO) мелкими и средними динамично развивающимися российскими компаниями, на данный момент являющимися непубличными компаниями. Переход компании в статус публичной дает ряд преимуществ, основное из которых доступ к значительным финансовым ресурсам. Главным мотивом для IPO является стремление компании получить новый акционерный 162 |