|
81 Таким образом, формула расчета чистой приведенной стоимости может быть модифицирована с помощью индикаторов событий, соответствующих реальным опционам, в следующем виде: где 1Линдикатор события А (он равен 1, если А произошло, и 0, если -нет), г} безрисковый процент. Сам же инвестиционный проект можно представить как портфель реальных опционов пут и колл с разными ценами исполнения и временами исполнения. Последнее позволяет применить широко известную технику расчета цены опционов с помощью формулы Блэка-Шоулза к решению проблем, неразрешимых стандартным DCF-анализом. Начнем с простейпгах понятий опционов как производных инструментов базового актива. Любой контракт, по которому одна из участвующих сторон получает право покупать или продавать что-либо по заранее определенной цене исполнения (страйк), называется опционом (option). Главное отличие опционного контракта от форвардных и фьючерсных контрактов заключается в так называемом условном требовании (contingent claim), согласно которому покупатель опциона приобретает не обязанность как в случае форвардов и фьючерсов, а право купить или продать определенные активы в будущем по заранее оговоренной цене. Понятно, что если выполнение этой сделки будет невыгодным для покупателя, то он воспользуется правом не исполнять ее. Принято разделять опционы на два класса: опционы колл (option call) и опционы пут (option put). Колл-опцион дает его покупателю (владельцу, держателю) право купить заданный актив по цене исполнения, а пут-опцион право продать заданный актив по цепе исполнения. Если владелец колл-опциона совершает сделку, право на которую дает колл-опцион, то во время исполнения опциона он купит актив по цене исполнения. Тогда продавец (он же надписатель) колл-опциона, как противоположная сторона контракта, будет обязана (2.16) |
Формула расчета чистой приведенной стоимости (1.1) может быть модифицирована с помощью индикаторов событий, соответствующих реальным опционам, в следующем виде: = ( 1Л6) где индикатор события А (он равен 1, если А произошло, и 0, если нет), Yf безрисковый процент [82]. Однако не все результаты проекта по своей природе могут быть количественно оценены и в принципе на месте индикатора события А _ ^А, может стоять индикатор нечеткого события, тогда за счет эвентологической формализации лингвистической переменной, формула (1.16) может учитывать некие словесно описанные результаты проекта. Эвентологическая теория нечетких событий.—одно из направлений эвентологии [18], убедительно демонстрирующее эффективность эвентологической теории в познании явлений и процессов, где главную роль играет разумный субъект. Эвентологическая теория нечетких событий естественным образом математически обосновывает и расширяет теорию нечетких множеств Заде как подход в математическом описании неопределенности. Суть применения нечетких событий сводится к тому, что не про все события можно однозначно выразиться «произошло не произошло». Действительно, если мы рассматриваем событие, например, завершение строительства объекта в срок до 12:00 1 января 2000 года, то если строительство закончилось в 11:59, то 1А=1, если в 12:01, то 1А=0? С точки зрения изначальных формализованных условий правильно, а с точки зрения здравого смысла, а зачастую и экономического эффекта нет (за исключением каких-то строжайших условий по поводу времени сдачи). Таким образом, зачастую, возникает необходимость описывать события нечетко, а математическая модель феномена нечеткости основана на аппарате теории нечетких множеств, что и стало снованием к замене / , индикатора события А (равен 1, если А произошло, и 0, если нет), на индикатор нечеткого события (значение зависит от функции принадлежности). 37 1.5. Основные понятия опционов Начнем с простейших понятий опционов как производных инструментов базового актива: Любой контракт, по которому одна из участвующих сторон получает право покупать или продавать что-либо по заранее определенной цене исполнения (страйк), называется опционом (option). Главное отличие опционного контракта от форвардных и фьючерсных контрактов заключается в так называемом условном требовании (contingent claim), согласно которому покупатель опциона приобретает не обязанность как в случае форвардов и фьючерсов, а право купить или продать определенные активы в будущем по заранее оговоренной цене. Понятно, что если выполнение этой сделки будет невыгодным для покупателя, то он воспользуется правом не исполнять ее. Принято разделять опционы па два класса: опционы колл (option call) и опционы пут (option put). Колл-опцион дает его покупателю (владельцу, держателю) право купить заданный актив по цене исполнения, а пут-опцион правопродать заданный актив по цене исполнения. Если владелец колл-опциона совершает сделку, право на которую дает колл-опцион, то во время исполнения опциона он купит актив по цене исполнения. Тогда продавец (он же надписатель) колл-опциона, как противоположная сторона контракта, будет обязана продать актив по оговоренной цене. Аналогично при исполнении пут-опциона его покупатель продает заданный актив по фиксированной цене, а продавец пут-опциона обязан купить его по этой цене. По времени исполнения опционы делятся на американские и европейские. Если опцион предъявляется к исполнению только в момент его погашения. Т , то такой опцион называется европейским (или европейского типа). Если же опцион может быть предъявлен к исполнению в любой момент времени t до наступления срока погашения (t <Т), то такой опцион принято называть американским (или американского типа). Опционы принято относить к финансовым инструментам, позволяющим 38 ношения обязательств и собственного капитала, дают возможность решить следующие три проблемы. Во-первых, реальные опционы позволяют оценить стоимость капитала для гибридных форм финансирования таких, как конвертиi руемые облигации, долг с правом участия в акционировании, долг с варрантом или обеспечением активами компании, конвертируемые привилегированные i • акции, облигации с правом их отзыва эмитентом. Во-вторых, данный метод дает уточнение структуры капитала и финансового рычага. В-третьих, реальные опционы дают оценку схем финансирования проектов и сделок с привлечением большого количества заемного капитала. 5. Формула расчета чистой приведенной стоимости, лежащая в основе классического DGF-анализа эффективности инвестиционного проекта, модифицирована5с помощью индикаторов событий, соответствующих реальным опционам. На основе этого, инвестиционный проект представляется как портфель.реальных опционов -пут и колл с разными ценами,исполнения и временами исполнения. Все это позволяет применять широко известную -технику расчета цены опционов с помощью формулы. Блэка-Шоулза к решению проблем, неразрешимых стандартным DCF-анализом. 6. При оценке инвестиционного проекта традиционным методом с использованием DGF-технологии инвестиционный проект, как правило, недооценивается, так как не учитываются стратегические перспективы развития бизнеса и не дается правильное представление о роли менеджеров (не учитывается управленческая гибкость). Кроме того, данная методология-часто однобоко трактует роль риска и времени в осуществлении проекта. Любая отсрочка проекта или увеличение риска рассматривается в рамках традиционного анализа как фактор, снижающий эффективность. Эти недостатки DCF-метода можно существенно снизить, если при оценке проекта учитывать реальные опционы, отражающие способы, управленческого воздействия на проект. Существует несколько разновидностей реальных опционов. Это опционы на сокращение, выход из бизнеса, увеличение производственной мощности, тиражирование опыта, отсрочку принятия решения, переключе51 |