|
инвестируемого капитала. Методы САРМ, APT, метод кумулятивного построения и различные их модификации, используются при расчете ставки дисконтирования для собственного (акционерного) капитала. Например, в случае, когда инвестор и собственник фактически одно и тоже лицо. С теоретической точки зрения ставка дисконтирования должна точно отражать риски, связанные с дисконтируемыми денежными потоками. С течением времени в рамках прогнозного периода их рискованность меняется. Теоретически отсюда следует, что должно изменяться значение ставки дисконтирования, что означает необходимость применения нескольких ставок дисконтирования в рамках прогнозного периода. С практической точки зрения обычно применяют для простоты все-таки одну ставку ь дисконтирования, предполагая, что ее значение, если и меняется, то не значительно, поэтому изменение значения ставки дисконтирования во времени будет нами учтено в качестве одного из факторов при построении. При достаточно широком существующем спектре мнений по этому поводу автор пришел к выводу, что для расчета ставки дисконтирования оптимальным вариантом является метод кумулятивного построения. По нашему мнению, он наилучшим образом учитывает все виды рисков инвестиционных вложений, связанные как с факторами общего для отрасли и экономики характера, так и риск, связанный с функционированием объекта перспективность развития. Традиционно применяемые для определения рыночной стоимости предприятия метод дисконтируемых денежных потоков на основе моделей оценки капитальных активов и арбитражного ценообразования, как правило, не подразумевают учета различных рисков при прогнозировании генерируемых оцениваемым предприятием денежных потоков и это не учитывается даже в классическом понимании кумулятивной модели построения ставки дисконтирования. По умолчанию в большинстве случаев предполагается, что все возможные риски проекта отражены в ставке |
географической диверсификацией, с финансовой структурой и т.д.). Способы нахождения, состав и количественные характеристики этих составляющих различны у каждого оценщика, что позволяет субъективно определить значение ставки произвольным образом в широких пределах и значительно снижает достоверность результата. Тем не менее, это не должно служить обоснованием, для того чтобы пренебрегать данным методом хотя бы в качестве вспомогательного инструмента. Расчет ставки дисконтирования методом кумулятивного построения можно представить следующим образом: п _ =г + L r> 1 м , где (22) f безрисковая норма доходности (базовая ставка); г Следует отметить, что при достаточной осведомленности оценщика о ситуации на рынке, указанный метод дает хорошие результаты. Ставка дисконтирования это величина, определяемая характеристиками самого объекта оценки и поддающаяся строгому математическому анализу. Опыт применения различных методов расчета ставки дисконтирования в практике оценки инвестиционной стоимости показывает, что в принципе, применимы WACC, САРМ, APT, однако, по мнению автора, данные методы теоретически подходят для определения именно рыночной стоимости бизнеса, поскольку опираются на статистику рыночных показателей. Модель кумулятивного построения строится несколько иначе. Здесь специалист может варьировать набор анализируемых рисков по своему усмотрению. Выбор метода расчета ставки дисконтирования зависит от структуры инвестируемого капитала. Методы САРМ, APT, метод кумулятивного построения и различные модификации этих методов, используются, как ставка дисконтирования для собственного (акционерного) капитала. Например, в случае, когда инвестор и собственник фактически одно и тоже лицо (компания). С теоретической точки зрения, ставка дисконтирования должна точно отражать риски, связанные с дисконтируемыми денежными потоками. С течением времени в рамках прогнозного периода рискованность денежных потоков меняется. Отсюда следует, теоретически, должно изменяться значение ставки дисконтирования, что означает необходимость применения нескольких ставок дисконтирования в рамках прогнозного периода. С практической точки зрения, обычно применяют для простоты все-таки одну ставку дисконтирования, предполагая, что значение ставки дисконтирования, если и меняется не значительно, а сама процедура дисконтирования исключает возможные связанные с этим погрешности расчетов. Поэтому, мы считаем, целесообразным рассчитать ставку дисконтирования с использованием сценарно-вероятностного подхода (таблица 2.3.1). Таблица 2.3.1 Расчет ставки дисконтирования № Премии 2005 2006 2007 2008 2009 2010 1 Условно безрисковая ставка доходности 6,58% 6,58% 6,58% 6,58% 6,58% 6,58% 2 Премия за риск, связанный с размером оцениваемого бизнеса 4,98% 4,98% 4,98% 4,98% 4,98% 4,98% 3 Премия за риск, связанный с финансовой структурой 0,85% 0,85% 0,85% 0,85% 0,85% 0,85% 4 Премия за риск, связанный с товарной и территориальной диверсификацией 1,50% 1,50% 1,50% 1,50% 1,50% 1,50% 5 Премия за риск, связанный с клиентской диверсификацией 1,50% 1,50% 1,50% 1,50% 1,50% 1,50% 6 Премия за риск, связанный с рентабельностью основной деятельности 1,96% 1,96% 1,96% 1,96% 1,96% 1,96% 7 Премия за риск, связанный с качеством менеджмента 1,45% 1,45% 1,45% 1,45% 1,45% 1,45% 8 Прочие риски 1% 1% 1% 1% 1% 1% Пессимистическая ставка дисконта 19,82% 19,82% 19,82% 19,82% 19,82% 19,82% Реалистическая ставка дисконта 17,32% 17,32% 17,32% 17,32% 17,32% 17,32% Оптимистическая ставка дисконта 18,57% 18,57% 18,57% 18,57% 18,57% 18,57% Для расчета ставки дисконтирования на примере телекоммуникационных компаний мы выбрали кумулятивный метод. По нашему мнению, данный метод наилучшим образом учитывает все виды рисков инвестиционных вложений, связанные как с факторами общего для отрасли и экономики характера, так и риски, связанные с функционированием объекта (несистематические). |