|
яснилось, что в наиболее благоприятном экономическом положении находятся предприятия со средним уровнем концентрации акций (максимальный пакет от 10 до 20%), затем следовала группа предприятий с самым низким уровнем концентрации собственности, хуже всего обстояли дела на предприятиях с высоким (от 20 до 50%) и очень высоким уровнем концентрации акций в руках крупнейшего акционера. Объяснение этому факту дал анализ функционирования предприятий при идентификации собственника. Группа предприятий с высококонцентрированной собственностью формировалась из тех фирм, где крупнейшими собственниками являлись нефинансовые аутсайдеры и государство, поэтому предприятия с высоким уровнем концентрации собственности контролировались наименее эффективными собственниками. Концентрация акций в руках менеджеров и финансовых аутсайдеров сопровождалась заметным улучшением показателей хозяйственной деятельности предприятий. Исследования Высшей школы экономики, Института экономики проблем переходного периода, фонда «Бюро экономического анализа» выявили характерную особенность: для средних российских компаний с числом занятых до 5 тыс. человек усиление концентрации собственности, как правило, сопровождается повышением их экономической эффективности [23]. При наличии власти в руках «инсайдеров» возникает наиболее острый вопрос о наличии или отсутствии агентских конфликтов, следовательно, использовании механизмов корпоративного управления. Изучение данного вопроса привело науку к пониманию того, что существует корреляционная связь между силой агентских , конфликтов, механизмов, которыми они могут быть разрешены, и долей акционерного капитала корпорации, принадлежащей высшим менеджерам. Впервые эту' проблему исследовали Дженсен и Меклинг. Результатом их исследования явилось утверждение, что чем больший пакет акций корпорации принадлежит менеджерам, тем ниже уровень агентских конфликтов. Эта теория получила название «теория конвергенции интересов». Другие исследования выявили силы, действующие в противоположном направлении. Чем больший пакет акций корпорации находится у менеджеров, тем труднее осуществить поглощение компании. Пороговым значением считается пакет равный 30% акций корпорации. |
Сегодня большинство российских предприятий находятся на 4, немногие 5 стадии «созревания эффективного собственника». Инвестиционная политика нацелена на использование собственных средств, в отдельных случаях —привлечение средств партнеров бизнес-группы. Превалирующий тип контроля, основанный на концентрированной собственности, контроль доминирующего собственника, непосредственно участвующего в управлении или жестко контролирующего менеджмент. Наиболее принципиальным в свете описанных тенденций является вопрос о роли концентрированной собственности в повышении эффективности корпораций в постприватизационный период. Одну из устойчивых характеристик российской экономики составляет нелинейная связь между эффективностью деятельности предприятий и концентрацией собственности: в центральных группах предприятий со средними уровнями концентрации результаты хозяйственной деятельности заметно превосходят аналогичные результаты в двух крайних группах с распыленной и высококонцентрированной структурой собственности (крупные акционеры владеют не более 10% и свыше 40% соответственно). Объяснить существование нелинейной зависимости между экономической эффективностью и уровнем концентрации можно с позиции двух типов конфликтов. Первый, связан с тем, что в условиях распыленной собственности проявляется оппортунистическое поведение менеджеров. Другой же конфликт конфликт между контролирующими и миноритарными акционерами приводит к извлечению частных выгод от контроля. Агенты, которые им располагают, проявляют неоптимальное поведение, ориентированное на экспроприацию собственности миноритарных акционеров. Возможностей для экспроприирующего поведения тем больше, чем большим пакетом акций располагает контролирующий собственник. Исследования, проводимые РЭБ, дали похожие результаты [137, с. 29]. Выяснилось, что в наиболее благоприятном экономическом положении находятся предприятия со средним уровнем концентрации акций (максимальный пакет от 10 до 20%), затем следовала группа предприятий с самым низким уровнем концентрации собственности, хуже всего обстояли дела на предприятиях с высоким (от 20 до 50%) и очень высоким уровнем концентрации акций в руках крупнейшего акционера. Объяснение этому факту дал анализ функционирования предприятий при идентификации собственника. Группа предприятий с высококонцентрированной собственностью формировалась из тех фирм, где крупнейшими собственниками являлись нефинансовые аутсайдеры и государство, поэтому предприятия с высоким уровнем концентрации собственности контролировались наименее эффективными собственниками. Концентрация акций в руках менеджеров и финансовых аутсайдеров сопровождалась заметным улучшением показателей хозяйственной деятельности предприятий (рис. 1.17). Исследования Высшей школы экономики, Института экономики проблем переходного периода, фонда «Бюро экономического анализа» выявили характерную особенность: для средних российских компаний с числом занятых до 5 тыс. человек усиление концентрации собственности, как правило, сопровождается повышением их экономической эффективности [17]. Результаты деятельности компаний 1ио собсгоегшика хорошие удовлетвори iv.h.hipic плохие < 30% 62 10% -30% > 10% К он ц ен трац и я хорош ие у д о вл етво р и тел ь н ы е п л охи е Р езу л ьтаты д ея тел ь н о сти к о м п ан и и Рис. 1.17 Структура собственности и эффективность компаний Влияние собственности менеджеров, которая является ярко выраженной спецификой российской системы корпоративного управления, на результаты деятельности корпорации рассматривается как результат совместного действия двух факторов: совпадения мотивации менеджеров и собственников, что стимулирует к максимизации прибыли, с одной стороны, и проблемы «окапывания» с другой. Как следствие, результаты деятельности фирмы могут представлять собой либо монотонную (улучшение или ухудшение в случае явного преобладания одного из двух факторов), либо немонотонную непрерывную функцию доли акционерного капитала, находящейся в руках менеджеров. При наличии власти в руках «инсайдеров» возникает наиболее острый вопрос о наличии или отсутствии агентских конфликтов, следовательно, использовании механизмов корпоративного управления. Изучение данного вопроса IWCHlitltfl собственник мсисд-укмен! привело науку к пониманию того, что существует корреляционная связь между силой агентских конфликтов, механизмов, которыми они могут быть разрешены, и долей акционерного капитала корпорации, принадлежащей высшим менеджерам. Впервые эту проблему исследовали Дженсен и Меклинг. Результатом их исследования явилось утверждение, что чем больший пакет акций корпорации принадлежит менеджерам, тем ниже уровень агентских конфликтов. Эта теория получила название «теория конвергенции интересов». Другие исследования выявили силы, действующие в противоположном направлении. Чем больший пакет акций корпорации находится у менеджеров, тем труднее осуществить поглощение компании. Пороговым значением считается пакет равный 30% акций корпорации. Набирая такой процент акций, согласно гипотезе, менеджеры «окапываются», падает дисциплина и снижается эффективность их работы [81, с. 478]. Из этого следует вывод, что оптимальную долю менеджеров в капитале фирмы необходимо искать с помощью эмпирических, а не теоретических исследований. Расставить степень предпочтения в поведении менеджеров, т.е. преобладании либо гипотезы конвергенции интересов, либо гипотезы окапывания в зависимости от размера принадлежащего им пакета акций, ставили своей целью эмпирические исследования Р. Морка, А. Шлейфера, и Р. Вишны. Они установили, что при доле менеджеров от 0 до 5% рыночная цена корпорации растет, затем с 5 до 25% падает, а потом снова растет. Эти данные позволили сделать вывод о том, что при росте пакета акций менеджеров с 5% до 25% стремление к «окапыванию» менеджеров преобладает над тенденцией конвергенции интересов. Начиная с доли пакета акций, равной 25%, положение менеджеров становится настолько уверенным, что далее «окапываться» нет смысла, и начинает преобладать тенденция конвергенции интересов [7, с. 34]. При условии «справедливого» ведения дел (что не было характерно для российских компаний вплоть до 2002 г.) положение менеджеров в качестве доминирующих акционеров является стимулом, способствующим максимально эффективному управлению корпорацией. Акулов В.Б. и Рудаков М.Н. новое поколение собственников-менеджеров охарактеризовали следующим образом: «... пока нет весомых оснований для вывода о существенном превосходстве новых руководителей в достижении высоких и стабильных результатов развития предприятий. Скорее, наоборот, новые менеджеры, сосредоточив свои усилия в сфере обращения, быстро доказали краткосрочность своих управленческих устремлений» [9, с. 45]. |