Проверяемый текст
Аншелес, В.Р. Инвестиции на промышленном предприятии (оптимизация решений по реальным проектам). / В.Р.Аншелес, Т.В.Бачина.- Череповец: НОУ ВПО ЧФ ИБП, 2006.
[стр. 159]

159 С позиции бюджетного подхода, ликвидность означает неотрицательное сальдо баланса поступлений и платежей в течение всего срока жизни проекта.
Отрицательные значения накопленной суммы денежных средств свидетельствуют об их дефиците.
Нехватка наличности для покрытия всех имеющихся расходов в каком-либо из временных интервалов фактически означает банкротство проекта и, соответственно, делает недостижимыми все возможные последующие «успехи».
В качестве притоков денежных средств рассматриваются: поступления: 1) от-реализации продукции (услуг); 2) внереализационные доходы; 3) увеличение основного акционерного капитала за счет дополнительной эмиссии акций; 4) привлечение денежных ресурсов на возвратной основе (кредиты и облигационные займы).
Оттоками являются: 1) инвестиционные издержки, включая затраты
па формирование или дополнение оборотного капитала; 2) текущие затраты; 3) платежи в бюджет (налоги и отчисления); 4) обслуживание внешней задолженности (проценты и погашение займов); 5) дивидендные выплаты.
Решение проблемы обеспеченности проекта финансовыми ресурсами в процессе его осуществления имеет исключительное значение.
Как вытекает из мирового опыта, одна из основных причин возникновения трудностей на эксплуатационной фазе развития проекта заключается в недооценке потребности в средствах для формирования оборотного капитала.
В частности, критическая ситуация может возникнуть в случае, если не будет учтена задержка между отгрузкой продукции потребителю и поступлением денежных средств за отгруженную продукцию на расчетный счет
[стр. 1]

результат деятельности организации в виде определенного нововведения, реализуемого в определенные сроки и с ограниченными ресурсами, направленного на качественное развитие организации.
Рис.
1.2.
График развития инвестиционного проекта (Обозначения: I – прединвестиционная фаза; II – инвестиционная фаза; III – эксплуатационная фаза IV – жизненный цикл проекта).
Под инновационным проектом понимается процесс целенаправленного изменения или создания новой технической или социально-экономической системы.
Инновационными проектами являются разработки обновленных или новых изделий и комплексов, технологий, организаций.
Идеи, замыслы и технические решения, а также реализующие их проекты имеют различные уровни научно-технической значимости: а).
модернизационный, когда конструкция прототипа или базовая технология кардинально не изменяются; б).
новаторский, когда конструкция нового изделия по виду своих элементов существенным образом отличается от прежнего; в).
опережающий, когда конструкция основана на опережающих технологических решениях; г).
пионерный, когда появляются ранее не существовавшие материалы, конструкции и технологии, выполняющие прежние или даже новые функции.
А в целом, инновационный потенциал организации – это мера готовности выполнить задачи, обеспечивающие достижение поставленной инновационной цели, т.
е.
мера готовности к реализации проекта или программы инновационных стратегических изменений.
Инновационная цель выступает как глобальная стратегия предприятия, как средство достижения его более высоких целей: получение достаточно высокой прибыли в долгосрочной перспективе, сохранение, а затем и повышение конкурентных возможностей на рынке или в борьбе за госзаказ, решение кризисной проблемы и проблемы выживания в целом.
Задача состоит в том, чтобы перевести потенциал организации из одного состояния в другое, более высокое, достаточное для достижения цели.
1.5.Инновации, как объект инвестирования Инновации в любом из секторов экономики требуют финансовых вложений.
Для того, чтобы извлечь дополнительную прибыль, повысить эффективность деятельности организации, получить социально-экономический эффект, необходимо осуществить финансовые вложения.
Исследования показали, что наибольшей эффективностью обладают вложения в инновации, где предприниматель имеет возможность получать сверхмонопольную прибыль.
В качестве источников инвестиций могут выступать ассигнования бюджетов всех уровней, иностранные инвестиции, собственные средства организаций, а также аккумулированные в форме финансового капитала временно свободные средства организаций и учреждений или сбережения населения.
Бюджетные ассигнования на разработку и реализацию инноваций ограничены доходами бюджетной системы.
При этом в зависимости от политико-экономических условий направления формы и размеры бюджетных инвестиций в инновации имеют существенные различия.
Иностранные инвестиции в инновационную деятельность могут осуществляться как в форме межгосударственных, межправительственных программ по научно-техническому и экономическому сотрудничеству, так и в форме частных инвестиций от зарубежных финансовых организаций и частных предпринимателей.
В то же время достаточно активными являются международные частные инвестиции на развивающихся рынках.
Собственные средства организаций являются существенным источником финансирования инновационной деятельности.
Отрасли, которые в годы проведения макроэкономических реформ в России сохранили достаточный объем оборотных средств, в настоящее время получили реальный шанс активно осуществлять инновационную деятельность.
В первую очередь это относится к отрасли связи, где за счет малой длительности производственного цикла предприятия практически не испытывали влияния инфляции и создали достаточный резерв для осуществления научно-технических проектов.
Любое новшество должно быть на рынке капитала инвестиционно привлекательным и конкурентоспособным.
Поэтому наряду с показателями инновационности проектов не менее важными в рыночных условиях становятся финансово-экономические показатели: объем инвестиций; ожидаемая доходность; срок окупаемости; чистый доход и др.
Экономические показатели становятся основными, если речь идет о привлечении стратегического инвестора.
Как правило, на рынке инноваций информационный минимум о нововведениях включает сведения не только об их целях, но и о размерах инвестиций, ожидаемой доходности, сроке окупаемости вложений и нормативной прибыльности.
Условно факторы инвестиционной привлекательности инновационных проектов делятся на две группы: финансово-экономические и внеэкономические.
В большинстве случаев инвестора привлекают высокие финансовые показатели, однако существуют ситуации, при которых инноватор вынужден реализовать новшество, несмотря на его прямую экономическую непривлекательность (например, экологические мероприятия).
Существенным внеэкономическим фактором, определяющим привлекательность инновации для инвестора, является имидж и репутация инноватора.
С экономической точки зрения инвестиционная привлекательность определяется как внутренними характеристиками инновации, так и условиями привлечения финансовых ресурсов и их источников.
Финансовые ресурсы, предназначенные для инвестирования, условно делятся на следующие цели: освоение и выпуск новой продукции; техническое перевооружение; расширение производства; реконструкция.
Инвестирование инновационной деятельности может осуществляться за счет как собственных, так и привлеченных средств.
Для российских предприятий в настоящее время основным источником инвестиций являются собственная прибыль и амортизационные отчисления.
Наиболее популярным на Западе способом увеличения собственных средств компании является эмиссия акций.
Однако в отличие от других источников собственных средств этот ресурс является платным, поскольку акционеры приобретают акции в расчете на дивиденды.
В России корпоративные отношения находятся в стадии формирования, поэтому эмиссии ценных бумаг под инновационную деятельность проводятся достаточно редко, хотя является одним из самых эффективных методов привлечения иностранных инвестиций.
Как известно, за исключением беспроцентных ссуд привлеченный капитал выдается на условиях срочности, платности, возвратности, т.
е.
представляет собой кредиты в различной форме.
Наряду с традиционной формой кредитования в инновационной деятельности широкое распространение получили лизинг, форфейтинг, франчайзинг.
Лизинг – долгосрочная аренда машин и оборудования на срок до 20 лет.
Арендодатель за свой счет приобретает необходимое оборудование и сдает его в аренду арендатору.
При этом права собственности на оборудование остаются у арендодателя.
По окончании лизингового договора арендатор может вернуть арендодателю арендуемое имущество или выкупить объект лизинга по остаточной стоимости.
В течение всего срока эксплуатации арендатор перечисляет плату за пользование арендованного имущества, включающую амортизацию и доход арендодателя.
Форфейтинг – финансовая операция, превращающая коммерческий кредит в банковский.
Инвестор при отсутствии достаточных средств для инноваций выписывает комплект векселей.
Сроки погашения векселей равномерно распределены во времени.
Таким образом, инвестор получает отсрочку в платежах и гарантии банка по обеспечению платежей.
Форфейтинговые операции для инноватора являются гарантией надежности финансового партнера.
Наиболее полной финансовой схемой привлечения инвестиционных ресурсов в инновационную деятельность является франчайзинг.
Франчайзинг предусматривает тиражирование инноваций с привлечением крупного капитала.
Кроме финансовых средств по договору франшизы инноватору могут быть переданы нематериальные активы, торговый знак, репутация фирмы и т.
д.
Франчайзинг сочетает в себе преимущества кредита и лизинга.
ГЛАВА 2.
ИНВЕСТИЦИОННЫЙ ПРОЕКТ ПРИ РЕАЛЬНОМ ИНВЕСТИРОВАНИИ 2.1.
Инвестиционное проектирование Инвестиционный проект при реальном инвестировании представляет документально оформленную систему инновационных, патентных, маркетинговых, финансово-экономических, экологических и др.
исследований, разработок и организационных решений, определяющих цепи инвестирования, мероприятий по их реализации, а также затраты, способы и процедуры, обеспечивающие их окупаемость (получение прибыли).
Форма и содержание инвестиционных проектов разнообразны: от производства новых изделий (услуг) на малых предприятиях до развития и реконструкции крупномасштабных производственно – транспортных комплексов [44 45].
Инвестируемые проекты такого рода могут быть классифицированы по ряду признаков: 1).
относительной масштабности (большие, средние, малые); 2).
длительности; 3).направлениям развития (производственные, коммерческие, организационные, социальные и др.); для объекта в целом, 4).
по отдельным направлениям развития, и т.
п.).
Но независимо от того, какому классу принадлежит проект, базовым документом, необходимым для принятия решения о его целесообразности, является инвестиционный бизнес-план [1].
Бизнес-план – это документ, описывающий цели инвестиционного проекта предприятия (фирмы, инвестиционного института и т.
д.) и стратегию их достижения с маркетинговым анализом и технико-экономическим обоснованием.
Бизнес-план необходим для поиска потенциальных инвесторов, организации финансирования проекта и обоснования кредитов.
В соответствии с международной практикой и методическими рекомендациями Организации по промышленному развитию ООН (UNIDO), бизнес-планы должны содержать информацию, условно структурированную по следующим разделам [15]: 1).
бизнес-идея и цель проекта с учетом экономического окружения и организационно-правовых форм его реализации (юридическое обеспечение, налоговая политика, экономическая активность, государственная поддержка и т.
п.); 2).
маркетинговый анализ (рынок сбыта, прогнозируемые объемы реализации, конкурентная и ценовая политика и т.
п.); 3).эффект от реализации проекта (финансово-экономический, научно – технический, социально-экологический и т.
п.) 4).характеристика инноватора (место размещения, задел, кадровый потенциал, производственные мощности, кооперированные связи, финансовое положение и т.
п.); 5).
производственная программа и развитие мощностей (технология производства и программа развития мощностей, необходимое оборудование и площади, объемы СМР н т.
п.); 6).
материальные затраты (потребности, цены и условия поставок сырья, материалов, энергоносителей, текущие цены и т.
п.); 7).
обоснование потребности в инвестициях в основной и оборотный капитал, расчет полных инвестиционных затрат и т.
п.
8).
источники и условия финансирования; 9).
оценки риска и факторов неопределенности при реализации проекта: 10).
выводы.
На основе бизнес-плана принимается решение о состоятельности проекта, при этом решающее значение имеют финансово-экономические оценки его коммерческой привлекательности и выводы из технико-экономического обоснования.
Большинство систем расчетов ТЭО инвестиционного проекта, принятых в экономически развитых странах, мало отличаются друг от друга.
Все они имеют похожие формы представления входной и выходной информации, унифицированную систему показателей и методов их расчетов, ориентированы на современные компьютерные технологии [1].
Методические материалы ориентированы на проведение ТЭО инвестиционных проектов и распространяются, в первую очередь, на строящиеся, реконструируемые и развиваемые предприятия, предназначенные дня производства продуктов или услуг.
При этом объектом инвестиций может быть как полный научно-технический и производственный цикл, так и его отдельные стадии, реализуемые в рамках проекта.
Объекты инвестирования различаются по: целевой направленности (коммерческая, социальная), характеру и содержанию инвестиционного цикла, -формам участия государства (бюджетное финансирование, акционерный капитал, гарантии, налоговые льготы и т.
п.), степени и особенностям окупаемости вложенных средств и другим факторам, влияющим на оценку целесообразности инвестирования.
Инвестиции могут быть в форме: 1).
денежных средств (целевые вклады, оборотные средства, доли в уставных капиталах, ценные бумаги, кредиты и т.
п.); 2).зданий, сооружений, машин, оборудования и 3).другого имущества, 4).
нематериальных активов, оцениваемые денежным эквивалентом («ноу-хау», лицензии, патенты, товарные знаки, права землепользования и т.
п.).
Инвестиционные затраты определяются как сумма средств, необходимых для технико-экономических и проектных обоснований, развития (расширение, реконструкция, модернизация) и оснащения оборудованием инвестируемых объектов, расходов на капитальное строительство, оборотные средств, необходимых для функционирования предприятий.
В качестве источников инвестиций могут выступать, как уже показано выше: 1.собственные финансовые средства (нераспределенная прибыль, накопления и поступления от акционеров, амортизационные отчисления и т.
п.); 2.заемные средства (кредиты банков, инвестиционных фондов и компаний, страховых обществ; займы и др.); 3.ассигнования из федерального, регионального и местных бюджетов, фондов поддержки предпринимательства и др.; 4.
иностранные инвестиции, представляемые в форме финансового или иного участия в уставном капитале, в форме прямых вложений и др.
Таким образом, формы и содержание инвестиционных проектов могут быть самыми разнообразными: от плана строительства нового предприятия до оценки целесообразности приобретения недвижимого имущества.
Во всех случаях, однако, присутствует временной лаг (задержка) между моментом начала инвестирования и моментом, когда проект начинает приносить прибыль.
Временной фактор играет ключевую роль в оценке инвестиционного проекта.
В этой связи целесообразно представить весь цикл развития проекта в виде графика (см.
рис.
1.2.).
Представленный график носит достаточно условный характер, однако на нем выделяются три основные фазы развития проекта: прединвестиционную, инвестиционную и эксплуатационную.
Суммарная продолжительность этих стадий составляет срок жизни проекта.
Первая фаза, непосредственно предшествующая основному объему инвестиций, во многих случаях не может быть определена достаточно точно.
На этом этапе разрабатывается проект, готовится его технико-экономическое обоснование, проводятся маркетинговые исследования, осуществляется выбор поставщиков сырья и оборудования, ведутся переговоры с потенциальными инвесторами и участниками проекта.
Целесообразно на этой стадии осуществляться юридическое оформление проекта (регистрация предприятия, оформление контрактов и т.
п.) и проводиться эмиссия акций и других ценных бумаг.
Как правило, в конце прединвестиционной фазы должен быть получен развернутый бизнес-план инвестиционного проекта.
Все вышеперечисленные действия, разумеется, требуют не только времени, но и затрат.
В случае положительного результата и перехода непосредственно к осуществлению проекта понесенные затраты капитализируются и входят в состав так называемых «предпроизводственных затрат» с последующим отнесением на себестоимость продукции через механизм амортизационных отчислений.
Следующий отрезок времени отводится под стадию инвестирования или фазу осуществления.
Принципиальное отличие этой фазы развития проекта от предыдущей и последующей фаз состоит, с одной стороны, в том, что начинают предприниматься действия, требующие гораздо больших затрат и носящие уже необратимый характер (закупка оборудования или строительство), а, с другой стороны, проект еще не в состоянии обеспечить свое развитие за счет собственных средств [3].
На данной стадии формируются постоянные активы предприятия.
Некоторые виды сопутствующих затрат (например, расходы на обучение персонала, на проведение рекламных мероприятий, на пуско-наладку и другие) частично могут быть отнесены на себестоимость продукции (как расходы будущих периодов), а частично – капитализированы (как предпроизводственных затраты).
С момента ввода в действие основного оборудования (в случае промышленных инвестиций) или после приобретения недвижимости или иного вида активов начинается третья стадия развития инвестиционного проекта – эксплуатационная фаза.
Этот период характеризуется началом производства продукции или оказания услуг и соответствующими поступлениями и текущими издержками.
Значительное влияние на общую характеристику проекта будет оказывать продолжительность эксплуатационной фазы.
Очевидно, что чем дальше будет отнесена во времени ее верхняя граница, тем большей будет совокупная величина дохода.
Поэтому важно определить тот момент, по достижении которого денежные поступления проекта уже не могут быть непосредственно связаны с первоначальными инвестициями (так называемый «инвестиционный предел»).
Например, при установке нового оборудования им может являться срок полного морального или физического износа.
Общим критерием продолжительности срока жизни проекта или периода использования инвестиций является существенность вызываемых ими денежных доходов с точки зрения инвестора.
Так, при проведении банковской экспертизы на предмет предоставления кредита, срок жизни проекта будет совпадать со сроком погашения задолженности и дальнейшая судьба инвестиций ссудодателя уже не будет интересовать.
2.2.
Прединвестиционные исследования Как уже было сказано выше, на этом этапе проводится ряд исследований и ведется подготовка к началу осуществления проекта.
Степень подробности исследований, в мировой практике называемых «прединвестиционными», может варьироваться в зависимости от требований инвестора, возможности их финансирования и времени, отведенного на их проведение.
Принято выделять три уровня прединвестиционных исследований: 1).
исследование возможностей; 2).
подготовительные или предпроектные исследования; 3).
оценка осуществимости или технико-экономические исследования.
Различие между уровнями прединвестиционных исследований достаточно условно.
Как правило, полная поэтапная подготовка окончательного решения необходима только в случаях достаточно крупных проектов, типа проектов строительства нового предприятия или организации нового производства.
Важно отметить факт безусловной необходимости проработки всех вопросов, связанных с осуществлением инвестиционного проекта, так как это в значительной степени определяет успех или неудачу проекта в целом.
Естественно, это положение верно при условии, что не будет допущено серьезных ошибок на следующих стадиях.
Недостаточно или неправильно обоснованный проект будет обречен на серьезные трудности при его реализации, независимо от того, насколько успешно будут предприниматься все последующие действия.
Стоимость проведения прединвестиционных исследований в общей сумме капитальных затрат довольно велика.
По данным ЮНИДО, она составляет от 0,8 процента для крупных проектов до 5 процентов при небольших объемах инвестиций [15].
В общем случае результаты прединвестиционных исследований должны дать исчерпывающую характеристику инвестиционного проекта.
На всех стадиях, несмотря на различную глубину проработки, исследования должны вестись комплексно, с возможным привлечением специалистов самого широкого профиля для уточнения технологических, технических и других вопросов (так называемые «поддерживающие исследования»).
В самом общем случае под бизнес-планом понимается текст, содержащий в структурированном виде всю информацию о проекте, необходимую для его осуществления.
Следует, однако, отметить, что понятие «бизнес-план» может трактоваться в более широких пределах, а его содержание будет зависеть от назначения этого документа.
Например, бизнес-планом может быть назван инвестиционный проспект, направленный на предоставление информации о проекте потенциальным инвесторам.
В некоторых случаях подготовка бизнес-плана является промежуточной стадией разработки инвестиционного проекта, а часто сам бизнес-план выступает как «переговорный текст», то есть как основа для ведения переговоров между держателем проекта и потенциальными его участниками (инвесторами).
В последнем случае в нем может быть опущена или приведена только в самом общем виде оценка форм и условий финансирования.
Но она должна быть дополнена по результатам переговоров.
Последний блок из приведенного перечня – коммерческая оценка имеет ключевое значение для принятия решения о состоятельности инвестиционного проекта.
Эти решения рассматривают процедуры и методы обработки и анализа имеющейся информации, а также интерпретация результатов, полученных в ходе расчетов.
2.3.
Критерии оценки инвестиционного проекта Смысл общей оценки инвестиционного проекта заключается в представление всей информации о последнем в виде, позволяющем лицу, принимающему решение (ЛПР), сделать заключение о целесообразности (или нецелесообразности) осуществления инвестиций.
В этом контексте особую роль играет коммерческая оценка (финансово-экономическая оценка).
Оценка коммерческой состоятельности – заключительное звено проведения прединвестиционных исследований.
Она должна основываться на информации, полученной и проанализированной на всех предшествующих этапах работы.
Коммерческая оценка олицетворяет собой интегральный подход к анализу инвестиционного проекта.
Как следствие, информация именно этого раздела бизнес-плана является ключевой при принятии потенциальным инвестором решения об участии в проекте.
Ценность результатов, полученных на данной стадии прединвестиционных исследований, в равной степени зависит от полноты и достоверности исходных данных и от корректности методов, использованных при их анализе.
Значительную роль в обеспечении адекватной интерпретации результатов расчетов играет также опыт и квалификация экспертов или консультантов.
Очевидной представляется необходимость применения стандартизированных методов оценки инвестиций.
Это, во-первых, позволит уменьшить влияние уровня компетентности экспертов на качество анализа, а, во-вторых, обеспечит сопоставимость показателей финансовой состоятельности и эффективности для различных проектов.
Учитывая общую ориентацию на использование в странах с формирующуюся рыночной экономикой, а также то, что в работе над созданием методики ЮНИДО [15] принимали участие ведущие международные финансовые институты, такие, как Мировой банк и другие, можно ожидать, что именно эта методика станет эталоном выполнения анализа инвестиционных проектов, осуществляемых на территории бывшего СССР.
В настоящее время, однако, нестабильность социально-политической и макроэкономической ситуаций, высокие темпы инфляции, а также несовершенное законодательство в России и других постсоветских государствах крайне неблагоприятно сказываются на инвестиционной деятельности.
Поэтому возникает необходимость в определенной коррекции стандартизированных подходов и критериев.
Каковы же общие критерии коммерческой привлекательности инвестиционного проекта? Этих критериев два.
Кратко их можно обозначить как: 1).«финансовая состоятельность» или финансовая оценка; 2).«эффективность инвестиций» или экономическая оценка.
Оба указанных подхода взаимодополняют друг друга.
В первом случае анализируется ликвидность (платежеспособность) проекта в ходе его реализации.
Во втором – акцент ставится на потенциальной способности проекта сохранить покупательную ценность вложенных средств и обеспечить достаточный темп их прироста.
Прежде чем обратиться к описанию формализованных методов оценки, следует подчеркнуть чрезвычайную значимость учета всего комплекса проблем, сопутствующих осуществлению инвестиционного проекта.
В числе факторов, которые не могут быть представлены только в количественном измерении, должны быть учтены такие вопросы как: 1).
степень соответствия целей проекта общей стратегии развития предприятия; 2).
наличие квалифицированной и работоспособной «управленческой команды» (одна из важнейших предпосылок успешности любого начинания); 3).
готовность владельцев предприятия (акционеров) пойти на отсрочку выплаты дивидендов и т.
п.
Среди поддерживающих исследований особо необходимо выделить исследования, связанные с изучением предполагаемых рынков сбыта и других аспектов маркетинга, постольку, поскольку речь идет именно о коммерческой оценке инвестиций.
2.4.
Оценка финансовой состоятельности проекта 2.4.1.
Проблема ликвидности Основная задача, решаемая при определении финансовой состоятельности проекта – оценка его ликвидности.
Под ликвидностью понимается способность проекта (предприятия) своевременно и в полном объеме отвечать по имеющимся финансовым обязательствам.
Последние включают в себя все выплаты, связанные с осуществлением проекта.
Оценка ликвидности инвестиционного проекта должна основываться на «бюджетном подходе», то есть планировании движения денежных средств.
Для этого весь срок жизни проекта разбивается на несколько временных отрезков, так называемых «интервалов планирования», каждый из которых затем рассматривается в отдельности с точки зрения соотношения притоков и оттоков денежных средств (потоки наличности).
Продолжительность интервалов планирования определяется уровнем прединвестиционных исследований, возможностью подготовки исходной информации и сроком жизни проекта.
Как правило, для кратко и среднесрочных инвестиционных проектов она составляет месяц, квартал или полугодие, а для крупномасштабных и длительных проектов – год.
С позиции бюджетного подхода, ликвидность означает неотрицательное сальдо баланса поступлений и платежей в течение всего срока жизни проекта.
Отрицательные значения накопленной суммы денежных средств свидетельствуют об их дефиците.
Нехватка наличности для покрытия всех имеющихся расходов в каком-либо из временных интервалов фактически означает банкротство проекта и, соответственно, делает недостижимыми все возможные последующие «успехи».
В качестве притоков денежных средств рассматриваются: поступления: 1).
от реализации продукции (услуг); 2).
внереализационные доходы; 3).
увеличение основного акционерного капитала за счет дополнительной эмиссии акций; 4).
привлечение денежных ресурсов на возвратной основе (кредиты и облигационные займы).
Оттоками являются: 1).
инвестиционные издержки, включая затраты
на формирование или дополнение оборотного капитала; 2).
текущие затраты; 3).
платежи в бюджет (налоги и отчисления); 4).
обслуживание внешней задолженности (проценты и погашение займов); 5).
дивидендные выплаты.
Решение проблемы обеспеченности проекта финансовыми ресурсами в процессе его осуществления имеет исключительное значение.
Как вытекает из мирового опыта, одна из основных причин возникновения трудностей на эксплуатационной фазе развития проекта заключается в недооценке потребности в средствах для формирования оборотного капитала.
В частности, критическая ситуация может возникнуть в случае, если не будет учтена задержка между отгрузкой продукции потребителю и поступлением денежных средств за отгруженную продукцию на расчетный счет
предприятия (дебиторская задолженность).
Не менее важной задачей является также согласование графика погашения задолженности с возможностями проекта по генерации собственных оборотных средств.
2.4.2.
Базовые формы финансовой оценки Оценка финансовой состоятельности инвестиционного проекта основывается на трех формах финансовой отчетности, называемых в литературе «базовыми формами финансовой оценки»: 1).
отчет о прибыли; 2).
отчет о движении денежных средств; 3).
балансовый отчет.
Указанные формы в целом соответствуют аналогичным формам бухгалтерской отчетности, используемым в России и других странах.
Основное отличие базовых форм финансовой оценки от отчетных форм бухгалтерии состоит в том, что первые представляют будущее, прогнозируемое состояние предприятия (или инвестиционного проекта).
Структура базовых форм обеспечивает возможность проследить динамику развития проекта в течение всего срока его жизни по каждому интервалу планирования.
При этом могут быть рассчитаны самые различные показатели финансовой состоятельности, проведена оценка ликвидности, выполнен анализ источников финансирования проекта.
Унифицированный подход к представлению информации гарантирует сопоставимость результатов расчетов для различных проектов и вариантов решений.
Все три базовых формы основываются на одних и тех же исходных данных и должны корреспондироваться друг с другом.
Каждая из форм представляет информацию о проекте в законченном виде, но со своей, отличной от двух других, точки зрения.
Указанное обстоятельство может быть соотнесено с тем, что разные стороны, принимающие участие в осуществлении инвестиционного проекта, по-разному воспринимают информацию о последнем.
Так, для держателей проекта или совладельцев (акционеров) будущего предприятия наибольший интерес будет представлять отчет о прибыли, тогда как для кредиторов более важными будут отчет о движении денежных средств и балансовый отчет.
2.4.3.
Отчет о движении денежных средств.
Отчет о движении денежных средств (потоки наличности для финансового планирования или отчет о формировании и использовании источников финансирования) – важнейшая форма оценки инвестиционного проекта.
При управлении проектом именно она олицетворяет собой вышеупомянутый «бюджетный подход» при определении финансовой состоятельности проекта.
Необходимость подготовки данного отчета обусловлена тем, что понятия «доходы» и «расходы», используемые в отчете о прибыли, не отражают напрямую действительного движения денежных средств: например, поступления за реализованную продукцию не всегда относятся к тому же временному интервалу, в котором последняя была отгружена потребителю.
Кроме того, в отчете о прибыли отсутствует информация о других направлениях деятельности предприятия, кроме производственной (хозяйственной).
Речь идет о финансовой и инвестиционной деятельности.
Учитывая сказанное, отчет о движении денежных средств представляет собой информацию, характеризующую операции, связанные, во-первых, с образованием источников финансовых ресурсов, а, во-вторых, с использованием этих ресурсов.
В качестве источников средств в проекте могут выступать: 1).
увеличение собственного капитала (за счет эмиссии новых акций); 2).
увеличение задолженности (получение новых займов или выпуск облигаций); 3).
выручка от реализации продукции; 4).
прочие доходы.
В случае выкупа акций или убытков от прочей реализации и внереализационной деятельности в соответствующих позициях могут появиться отрицательные значения.
Основные направления использования денежных средств связаны с: 1).инвестициями в постоянные активы; 2).
пополнением оборотного капитала; 3).осуществлением текущей производственной (операционной) деятельности; 4).
обслуживанием внешней задолженности (уплата процентов и погашение); 5).
расчетами с бюджетом (налоговые платежи); 6).
выплатой дивидендов.
Важным моментом является то, что в качестве оттока средств при подготовке данной формы выступают не все текущие затраты проекта, а только операционные расходы и процентные платежи.
Амортизационные отчисления, являясь одной из статей затрат, не означают в действительности уменьшения денежных средств проекта.
Напротив, накопленный износ постоянных активов – это один из источников финансирования развития проекта.
Отсюда вытекает один из простейших способов оценки объема свободных денежных средств, которым располагает проект при отсутствии инвестиционных расходов: он равен сумме чистой прибыли и амортизационных отчислений за установленный промежуток времени.
С другой стороны, необходимо обратить внимание на то, что погашение внешней задолженности осуществляется за счет свободных денежных средств, а не из прибыли (данное положение совершенно очевидно для тех, кто накоротке знаком с основами бухгалтерского учета, однако не всегда осознается остальными).
Из сказанного следует, что наличие прибыли не является единственным критерием успешности развития инвестиционного проекта.
2.5.
Оценка эффективности инвестиций 2.5.1.
Инвестиционная привлекательность проекта Ответ на вопрос, чем привлекает инвестора тот или иной инвестиционный проект, может быть дан только в самой общей, абстрактной форме.
Действительно, невозможно свести все множество факторов и сочетание различных интересов потенциальных участников к одному лишь экономическому аспекту инвестиционного проекта.
Подобный подход тем в большей степени оказывается неверным, чем более внешнее окружение проекта характеризуется общей нестабильностью, несовершенством законодательной системы и неразвитостью рыночных отношений (прежде всего – рынка капиталов).
В условиях так называемой «совершенной конкуренции» критерием эффективности инвестиционного проекта является уровень прибыли, полученной на вложенный капитал.
Модель совершенной или идеальной конкурентной среды предполагает, в частности, наличие большого числа участников рынка капиталов, в равной степени обладающих возможностью продавать или покупать финансовые ресурсы.
При этом отдельные заемщики и заимодатели не могут влиять на средний уровень процентной ставки.
При этом под прибыльностью, рентабельностью или доходностью следует понимать не просто прирост капитала, а такой темп увеличения последнего, который, во-первых, полностью компенсирует общее (инфляционное) изменение покупательной способности денег в течение рассматриваемого периода, во-вторых, обеспечит минимальный гарантированный уровень доходности и, в-третьих, покроет риск инвестора, связанный с осуществлением проекта.
Очень часто в данном контексте используется понятие «стоимости капитала».
С одной стороны, для предпринимателя (заемщика) стоимостью капитала является величина процентной ставки, которую он должен будет заплатить за возможность использования финансовых ресурсов в течение определенного периода времени.
С другой стороны, оценивая целесообразность взятия кредита, предприниматель должен ориентироваться на средний сложившийся уровень прибыли, приносимого капиталом.
При совершенной конкуренции оба измерителя стоимости капитала должны быть равны или, по крайней мере, близки друг к другу.
В действительности, единой нормы процента или прибыли не существует – напротив, имеет место множество различных процентных ставок: по краткосрочным и долгосрочным ссудам, по облигациям и другим коммерческим ценным бумагам и т.
д.
Инвесторы выбирают наиболее выгодную форму вложения денежных средств из нескольких альтернативных вариантов (так называемый «принцип альтернативности»).
Для «совершенного инвестора», то есть лица, не имеющего иных интересов, кроме стремления к максимально возможной в данный момент времени норме прибыли, все инвестиционные проекты, обеспечивающие равные уровни доходности, являются равно привлекательными.
Рассматривая роль стоимости капитала в принятии решения об инвестициях, необходимо учитывать влияние инфляции.
Ее действие проявляется в уменьшении общей покупательной способности денег.
Все участники рынка финансовых ресурсов включают ожидаемый темп инфляционного обесценивания в стоимость капитала.
Назначаемая ссудодателем ставка процента в этом случае именуется «номинальной», «объявленной» или «брутто-» ставкой.
Последняя, вследствие этого, всегда оказывается численно больше реальной (действительной) процентной ставки, соотносимой с истинной нормой доходности, измеряемой в денежных единицах с постоянной покупательной способностью.
В экономической литературе для определения реальной ставки процента или реальной нормы прибыли рекомендуется использовать следующую формулу: R = N – I Где: R – реальная ставка, N – номинальная ставка, I – темп инфляции (все значения – за один и тот же период времени, в процентах).
Учитывая вышесказанное и, исходя из основополагающего принципа альтернативности, можно сделать следующее важное заключение: проект будет привлекательным для потенциальных инвесторов, если его реальная норма доходности будет превышать таковую для любого иного способа вложения капитала.
Итак, проблема оценки привлекательности инвестиционного проекта заключается в определении уровня его доходности.
2.5.2.
Оценка эффективности реальных инвестиционных проектов В отечественной экономике методические подходы, сложившиеся к настоящему времени по определению эффективности инвестиций, предполагали осуществление анализа только в сфере капитальных вложений, эффективность вложений в ценные бумаги при отсутствии рынка ценных бумаг, естественно, не рассматривалась.
Это явление лишало возможности отечественных заемщиков вести переговоры с зарубежными инвесторами, которые воспитаны в условиях цивилизованного рынка инвестиций.
2.5.3.
Методика оценки эффективности капитальных вложений в условиях административной системы хозяйствования Долгие годы в отечественной практике использовались подходы созданные на основе типовой методики, разработанной специалистами главе с академиком .
На их основе были выпущены различные отраслевые методики и инструкции по оценке эффективности капитальных вложений.
Эффективность капитальных вложений оценивалась на основе коэффициента эффективности, рассчитываемого как отношение среднегодовой суммы прибыли к объему капитальных вложений, и срока окупаемости – показателя, обратного коэффициенту окупаемости: где: Э —коэффициент эффективности; Пср – среднегодовая сумма прибыли; КВ — объем капитальных вложений, Ток – срок окупаемости.
Следует отметить, что оба эти показателя имели ряд существенных недостатков, основным из которых являлось отсутствие учета фактора времени, вследствие чего в процессе расчета сравнивались несопоставимые показатели: объем инвестиций в настоящей стоимости и объем прибыли в будущей стоимости.
Использование этих показателей не соответствовало требованиям объективной и всесторонней оценки.
Объективность расчетов не достигалась вследствие того, что в качестве показателя возврата рассматривался не весь денежный поток, формируемый за счет сумм чистой прибыли и амортизационных отчислений, а только прибыль, что искажало результат оценки вследствие занижения коэффициента эффективности и, соответственно, завышения срока окупаемости.
Использование для расчетов показателей, базирующихся на одинаковых исходных данных (объем прибыли и объем капитальных вложений), вело к получению односторонней оценки эффективности капитальных вложений [18].
Сравнение эффективности различных проектных вариантов осуществлялось с помощью метода приведенных затрат, в соответствии с которым, лучшим вариантом считался тот, который обеспечивал минимальное значение суммы годовой себестоимости продукции С и объема капитальных вложений КВ, умноженного на нормативный коэффициент эффективности Ен Здесь в определенной степени (через приведение капитальных вложений к настоящему времени с помощью нормативного коэффициента эффективности) осуществлялся учет фактора времени.
Определение и корректировка этого коэффициента проводилась специальной планирующей государственной организацией – ГОСПЛАН’ом СССР.
В настоящее время такой организации не существует и использование этого коэффициента потеряло реальный смысл.
В конце 70-х годов в расчете эффективности капитальных вложений стали учитывать затраты на инвестирование производственной сферы, экологические последствия, что позволило достичь более полного определения эффективности капитальных вложений и повысить эффективность оценок.
Однако это не стало повсеместной практикой, что также искажало объективность оценки.
Вместе с тем возможности рассматриваемой методики ограничивались существовавшей системой хозяйствования.
В условиях плановых методов распределения капитальных вложений не практиковалась рассмотрение риска, случайности и неопределенности, взаимосвязи номинальных и реальных стоимостных оценок в условиях инфляции, категорий финансового анализа — денежных потоков, ликвидности, баланса наличности и т.
д.
2.5.4.
Использование новых методических подходов к оценке эффективности инвестиций при переходе к рыночной экономике При переходе к рыночной экономике возникла необходимость пересмотра существовавшей практики оценки эффективности капитальных вложений и активного использования методических подходов, разработанных в мировой практике.
В настоящее время в России наиболее известны следующие западные методики: UNIDO (United Nations Industrial Development Organization — Организация ООН по проблемам промышленного развития) и электронная версия этой методики — СОМFАR; Всемирного банка реконструкции и развития; Европейского банка реконструкции развития; фирмы «Goldman, Sachs & Co», фирмы «Ernst & Young».
На основе западных и современных отечественных разработок в области методов оценки эффективности инвестиций применительно к условиям перехода российской экономики к рыночным отношениям специалисты ряда научных институтов, других структур выпустили методические рекомендации по оценке инвестиций (в частности, «Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для финансирования», утвержденные Министерством экономики РФ, Министерством финансов РФ, Государственным комитетом РФ по строительству, Государственным комитетом промышленности РФ [30], методики Инвестиционно-финансовой группы, Российской финансовой корпорации, фирмы «Альт» и др.).
В этих методиках используются методология и базовые принципы оценки эффективности инвестиций, широко применяемые в мировой практике.
Важнейшими из этих принципов являются [18]: 1.
определение стратегии финансирования инвестиционного проекта; 2.
учет результатов анализа финансового состояния предприятия и рынка; 3.
риск инвестиционного проекта, воздействия реализации инвестиционного проекта на охрану окружающей среды; 4.
оценка возврата инвестируемого капитала на основе показателя денежного потока; 5.
соизмерение разновременных показателей инвестируемого капитала и денежного потока посредством дисконтирования; 6.
дифференциация нормы дисконта и ее форм при дисконтировании денежного потока для различных проектов в зависимости от уровня риска и целей оценки.
Эффективность инвестиционных проектов определяется на основе системы показателей: • коммерческой (финансовой) эффективности, • бюджетной эффективности, • экономической эффективности [30].
Одной из составляющих комплексной оценки эффективности проекта является выявление его социальных и экологических последствий.
Для расчета эффективности инвестиционных проектов используются методические подходы, адекватные условиям рыночной экономики.
Ключевую роль в количественном обосновании эффективности инвестиционного проекта играют методы, основанные на дисконтировании денежных средств.
Существенным является тип оцениваемого предприятия в соответствии с долей на этом предприятии специальных материальных активов, возрастом и размером предприятия, его отраслевой принадлежностью и другими факторами.
Метод дисконтированного денежного потока ориентирован на оценку предприятия как действующего, которое будет и дальше действовать (функционировать).
Предприятие оценивают как источник будущих денежных потоков или прибылей от продаж продукта предприятия.
При этом рыночная стоимость нефункционирующих активов, добавляемая в методе дисконтированного денежного потока к остаточной текущей стоимости продолжающихся продуктовых линий предприятия, составляет в оценке предприятия относительно незначительную дополнительную величину.
Метод дисконтированного денежного потока более применим для оценки молодых предприятий, не успевших за свою короткую предысторию заработать достаточно прибылей для капитализации в дополнительные активы, которые, тем не менее, имеют перспективный продукт и обладают явными конкурентными преимуществами по сравнению с существующими и потенциальными конкурентами.
Метод дисконтированного денежного потока является достаточно надежным, только если денежные потоки по указанному перспективному продукту уже показали нарастающий тренд в пределах области положительных денежных потоков.
Данное ограничение может быть снято, если подобная ретроспективная прогнозируемость денежных потоков наблюдается у других предприятий — пионеров выведения на рынок рассматриваемого имеющего большой спрос продукта или если метод дисконтированного денежного потока основывается на высококачественном бизнес-плане вновь организуемого предприятия [30].
2.5.5.
Методы оценки инвестиций, основанные на дисконтировании Для сравнения различных инвестиционных проектов (или вариантов проекта) и выбора наилучшего из них используются следующие показатели: • чистый дисконтированный доход (NPV); • индекс доходности или индекс прибыльности (PI); • внутренняя норма доходности или возврата инвестиций (IRR); • дисконтированный срок окупаемости (DРP) и некоторые другие показатели, отражающие специфику проекта и интересов его участников.
Чистый дисконтированный доход представляет собой превышение интегральных результатов над интегральными затратами, или, иначе разность между суммой денежных поступлений в результате реализации проекта (дисконтированных к текущей стоимости) и суммой дисконтированных текущих стоимостей всех инвестиционных вложений.
Его можно определить как сумму текущих эффектов за весь расчетный период, приведенную к начальному периоду при допущении, что норма дисконта является постоянной в течение всего расчетного периода и расчет осуществляется в базовых ценах, чистый дисконтированный доход для проекта в целом определяется по формуле: (1) где: Rt – результаты шага, сумма денежных поступлений в периоде t; It — вложения средств в периоде t; ( Rt – It) — эффект, достигаемый на шаге t-ом шаге; r — норма дисконта.
Данную формулу рекомендуется применять для исчисления чистого приведенного дохода потенциального инвестора.
Помимо нее приводится, как правило, формула расчета чистого приведенного дохода для реципиента — субъекта инвестиций с учетом выплаты процента за кредит (2) где: Pt выплаты процента за кредит; rr – средневзвешенная стоимость собственного капитала реципиента.
Рекомендуемые подходы не могут быть использованы банком, рассматривающим возможности альтернативного вложения своих средств путем кредитования.
Более точно интересам банка как инвестора (кредитора) отвечает подход, отражающий движение денежных потоков в виде предоставления кредита (отток денежных средств) и возврата кредита и процентных сумм (приток денежных средств).
Может использоваться следующая формула расчета чистого приведенного дохода банка: (3) где Dt — возврат кредита; Kt— получение кредита; rbдисконтная норма банка.
Данная формула может использоваться для сравнительной оценки при выборе вариантов инвестиционного кредитования и кредитования инвестиционных проектов.
Наиболее эффективных из сравниваемых инвестиционных объектов является тот, который характеризуется большей величиной чистого приведенного дохода.
Рассматриваемый показатель может использоваться не только для сравнительной оценки эффективности инвестиций, но и как критерий целесообразности их реализации.
При отрицательном или нулевом значении чистого приведенного дохода вложение средств является неэффективным, поскольку оно не принесет дополнительного дохода.

[Back]