Проверяемый текст
(Диссертация 2004)
[стр. 136]

(оценка всех активов и всего капитала) складывается из текущей рыночной цены собственного капитала S (текущей оценки PV будущих денежных поступлений владельцам собственного капитала) и текущей рыночной цены заемного капитала (PV будущих поступлений владельцам заемного капитала): V= S +D.
Коэффициент долгосрочной задолженности может рассчитываться как
доля заемного капитала в общем капитале корпорации по рыночной оценке D/V; как соотношение собственного и заемного капитала по рыночной оценке D/S.
Так как балансовые оценки акционерного капитала часто не отражают истинную величину капитала, то использование их в принятии
решении по структуре капитала некорректно.
Традиционный подход
основан на анализе финансовых решений.
Практика показывала, что с ростом доли заемных средств до некоторого уровнястоимость собственного капитала не менялась, а затем увеличивалась возрастающими темпами.
Стоимость заемного капитала вне зависимости от его величины ниже стоимости собственного капитала из-за меньшего риска: kd < ks.
При небольшом увеличении доли заемных средств стоимость заемного капитала неизменна или даже снижается (положительная оценка корпорации привлекает инвесторов, и больший заем обходится дешевле),
а начиная с некоторого уровня * финансового рычага D*/ V стоимость заемного капитала растет с ростом доходности, требуемой владельцами заемного капитала.
Так как средневзвешенная стоимость капитала определяется из стоимости собственного и заемного капитала и их весов
(WACC = kd -D/V+ ks-(V— D)/ V), то с увеличением заемного капитала с более низкой стоимостью средневзвешенная стоимость WACC до определенного уровня D* снижается, а затем начинает расти с ростом стоимости заемного капитала.
Таким образом, традиционный подход предполагает, что корпорация, привлекающая заемный капитал (до определенного уровня), рынком оценивается выше, чем фирма без заемных средств долгосрочного финансирования.
136
[стр. 166]

Глава 5.
Управление структурой капитала 153 следует и увеличивать капитал.
Например, если финансовый рычаг корпорации А равен 50% и это оптимальная структура капитала (при такой структуре максимизируется рыночная оценка всего капитала), то проект стоимостью в 200 млн.
руб.
следует финансировать в пропорции 50% заемного капитала и 50% собственного.
Эта структура будет являться целевой для корпорации.
В статическом подходе существуют две альтернативные теории структуры капитала, объясняющие влияние привлечения заемного капитала на стоимость используемого капитала и соответственно на текущую рыночную оценку активов корпорации (V): традиционнаятеорияитеорияМиллера—Модильяни(теория ММ).
В настоящее время наибольшее признание получила компромиссная теория структуры капитала (оптимальная структура находится как компромисс между налоговыми преимуществами привлечения заемного капитала и издержками банкротства), которая не позволяет конкретной корпорации рассчитать наилучшее сочетание собственного и заемного капитала, но формулирует общие рекомендации для принятия решений.
Динамические модели учитывают постоянный поток информации, который получает рынок по данной корпорации.
Рассматривается большее число инструментов принятия решений.
На основе имеющейся информации менеджеры устанавливают целевую структуру капитала, которая может не максимизировать рыночную оценку компании.
Более того, управление источниками финансирования не сводится к установлениюцелевойструктурыкапитала, так как включает выбор между краткосрочными и долгосрочными источниками и управление собственными источниками (принятие решений по структуре собственного капитала).
Теория структуры капитала исходит из утверждения, что цена фирмы V (оценка всех активов и всего капитала) складывается из текущей рыночной цены собственного капитала S (текущей оценки PV будущих денежных поступлений владельцам собственного капитала) и текущей рыночной цены заемного капитала (PV будущих поступлений владельцам заемного капитала): V= S + D.
Коэффициент долгосрочной задолженности может рассчитываться как
1) доля заемного капитала в общем капитале корпорации по рыночной оценке D/V; 2) как соотношение собственного и заемного капитала по рыночной оценке D/S.
Так как балансовые оценки акционерного капитала часто не отражают истинную величину капитала, то использование их в принятии
решений по структуре капитала некорректно.1 Традиционный подход До работ Миллера — Модильяни по теории структуры капитала (до 1958 г.) был распространен подход, основанный на анализе финансовых решений.
Практика показывала, что с ростом доли заемных средств до некоторого уровня стоимость собственного капитала не менялась, а затем увеличивалась возрастающими темпами.
Стоимость заемного капитала вне зависимости от его величины ниже стоимости собственного капитала из-за меньшего риска: kd < ks.
При небольшом увеличении доли заемных средств стоимость заемного капитала неизменна или даже снижается (положительная оценка корпорации привлекает инвесторов, и больший заем обходится дешевле),
что демонстрирует рис.
5.9, а начиная с некоторого уровня D*/ V стоимость заемного капитала растет с ростом доходности, требуемой владельцами заемного капитала.
Так как средневзвешенная стоимость капитала определяется из стоимости собственного и заемного капитала и их весов
(WAСС = kd D/V + ks x (V – D)/V), то с увеличением заемного капитала с более низкой стоимостью средневзвешенная стоимость МАСС до определенного уровня DО* снижается, а затем начинает расти с ростом стоимости заемного капитала.


[стр.,167]

Глава 5.
Управление структурой капитала 154 Изменение стоимости капитала при увеличении коэффициента задолженности показано на рис.
5.9.
Традиционный подход предполагает, что корпорация, привлекающая заемный капитал (до определенного уровня), рынком оценивается выше, чем фирма без заемных средств долгосрочного финансирования.

Например, рассмотрим две фирмы: фирму DО с заемным капиталом (рыночная оценка компании – Vd) и фирму О без заемного капитала (рыночная оценка капитала – Vo).
Предположим, что обе фирмы в результате своей деятельности за фиксированный период имеют одинаковый размер операционной прибыли EBIT, которая при отсутствии налогов подлежит распределению между владельцами капитала (EBIT = Чистая прибыль + Выплаты процентов владельцам заемного капитала), и одинаковую степень риска, измеряемого среднеквадратическим отклонением фактического значения операционной прибыли от ожидаемого (σ EBIT фирмы D = σ EBIT фирмы О).
Требуемая доходность по ахциям на рынке равна 30%, годовая ставка привлечения заемного капитала — 20%.
ЕВIТ= 900 млн.
руб.
Рыночная цена V = D +S, где D — рыночная оценка заемного капитала, S — рыночная оценка собственного (акционерного) капитала.
S= (ЕВIТ — I) / ks.
I — выплата процентов за пользование заемным капиталом, I =Dkd.
Если заем равен 1 млрд.
руб., то годовые выплаты по процентам составят 200 млн.
руб.
(1000 х 0,2 = 200).
Рыночная оценка фирмы О равна V0 = S = (900 0 ) / 0,3 = 3000 млн.
руб.
Рыночная оценка фирмы D равна VD = S + D = (900 200 ) / 0,3 + 1000 = 2333,3 + 1000 = 3333,3 млн.
руб.
Стоимость капитала фирмы О равна 30%, а фирмы D — рассчитывается как средневзвешенная стоимость собственного и заемного капитала: 20 % х 1000 / 3333,3 + 30 % х 2333,3 / 3333,3 = 27 % .
Фирма D отличается от фирмы О более высокой рыночной оценкой (рис.
5.10) и более низкой стоимостью капитала.
Возможно, дальнейшее увеличение заемного капитала и выкуп собственных акций (что изменит структуру капитала при том же объеме реальных активов) будут увеличивать цену фирмы D, и, следовательно, существует такое значение финансового рычага (D*/V), при котором относительные затраты по привлечению капитала будут минимальны, а цена фирмы максимальна (на рис.
5.10 — значение D*).
Теория Миллера Модильяни Теория Миллера Модильяни первоначально была предложена в работе 1958 г., затем уточнялась и модифицировалась.
Модель влияния структуры капитала на цену фирмы при предположении отсутствия налогов — модель ММ 1958 г.
Вмоделипредполагается: 1) отсутствие налогов на прибыль фирмы и подоходного налогообложения владельцев акций и облигаций; 2) стабильное развитие и отсутствие роста прибыли (выручка от реализации за вычетом постоянных и переменных затрат, в том числе амортизации, торговых, административных и общих расходов равна операционной прибыли ЕВIТ, ЕВIТ-const);

[Back]