|
взаимодействующих между собой. Конечно, взаимодействие не всегда можно рассматривать как признак целостности и самоорганизации. В контексте нашего исследования приобретение прямыми иностранными инвестициями лидирующей роли среди всех форм международных экономических отношений как раз и служит одним из признаков целостности мировой экономики. Это свидетельствует о том, что формирование мировой экономики перешло от стадии мирового рынка к стадии мирового производства. Наряду с межстрановым перемещением товаров происходит межстрановое перемещение факторов производства и одним из важных является заемный капитал. Конечно, приток зарубежных капиталов стимулирует рост открытости экономики и по другим направлениям повышение зависимости от импорта, расширение вложений резидентов в иностранные активы. Но в системноглобапистическом аспекте это способствует росту ее уязвимости к изменениям внешнеэкономической коньюнктуры. Интенсивный рост зарубежных инвестиций, как в форме долгового финансирования, так и в форме прямых инвестиций, ведет к синхронному росту импорта и, соответственно. К снижению разности между поступлениями и расходами (сальдо торгового баланса). И, как следствие, в экономиках принимающих стран (страны-реципиенты) возникают многочисленные технологические цепочки, замыкающие импорт сырья и комплектующих с экспортом готовой продукции. Кроме того, необходимость растущего торгового оборота и развитие зарубежной сбытовой сети национальных компаний, расширение их операций на международных финансовых рынках стимулирует в свою очередь расширение вложений резидентов в иностранные активы. Таким образом, часть финансовых ресурсов, пришедших в экономику с иностранными инвестициями, выводится обратно во «внешний мир». А это ограничивает возможности ЦБ (более широко: монетарных властей) по аккумулированию средств в валютных резервах для см ятения возможных колебаний на валютном рынке. 158 |
4 Следует отметить, что в целом по группе более или менее устойчиво развивавшихся стран (Венгрия, Польша, Индия) стабилизация долговой нагрузки обеспечивалась не столько за счет более низких темпов роста частного внешнего долга, сколько за счет высокой динамики экспорта. Россия, у которой отношение задолженности негосударственного сектора к экспорту товаров и услуг составляет в настоящее время 45%, пока находится на значительной дистанции от опасного порога. Однако дистанция эта достаточно быстро сокращается на 9-10 процентных пунктов в год. Необходимо учитывать еще одно "отягчающее" обстоятельство: преимущественно сырьевой характер российского экспорта при известной волатильности мировых цен на сырье. Последнее порождает риск единовременного снижения стоимостного объема экспорта с соответствующим ухудшением платежеспособности экспорториентированных компаний. Так, возврат мировых цен на углеводородные ресурсы к среднему уровню последних пяти лет приведет к уменьшению экспортной выручки на 7-8%. Урок второй: превалирование долгового иностранного финансирования над прямыми инвестициями в течение длительного периода, как правило, заканчивается кризисом. В целом по странам с развивающимися рынками нормой является приток иностранных капиталов преимущественно в форме прямых инвестиций, существенно превосходящий долговое финансирование. Так, в 2002 году из общего притока капиталов на развивающиеся рынки 82% поступило посредством прямых инвестиций и только 29% в виде ссуд, займов, депозитов (портфельные инвестиции при этом сокращались). От "нормальной" картины сильно отличается ситуация в ряде стран, находившихся в преддверии кризиса. Так, доминирование долгового иностранного финансирования над прямыми инвестициями было характерно для Мексики перед кризисом 1994 года, Таиланда, Кореи и Чехии перед 1997 годом, Бразилии до 1997 года. Преобладание прямых инвестиций, наоборот, наблюдалось в странах, сохранявших начиная со второй половины 90-х годов финансовую устойчивость: Венгрии, Польше, Индии (после 2000 года). В этот же ряд попали успешно развивавшиеся после 1994 года Мексика и после 1997 года Чехия. Россия в настоящее время находится в группе стран с резко выраженным доминированием долгового финансирования и, следовательно, относится к группе риска. По данным Банка России, прямые иностранные инвестиции в российскую экономику в 2002-2003 годах были в девять раз меньше поступления средств в форме ссуд, займов и депозитов. Урок третий: интенсивная фаза притока ссуд и займов, когда они являются значимым фактором формирования инвестиционных ресурсов страны, как правило, бывает недолгой три-четыре года. После завершения интенсивной фазы в благоприятном случае (отсутствие кризиса) чистый приток займов сходит на нет, а в неблагоприятном случае (происходит кризис) начинается чистый отток. Причем фаза оттока оказывается заметно длиннее фазы притока (это особенно показательно на примере Кореи, Таиланда и Бразилии). Урок четвертый: приток зарубежных капиталов стимулирует рост открытости экономики по другим направлениям повышение зависимости от импорта, расширение вложений резидентов в иностранные активы. Это способствует росту ее уязвимости к изменению внешнеэкономической конъюнктуры. Интенсивный рост зарубежных инвестиций, как в форме долгового финансирования, так и в форме прямых инвестиций, ведет к синхронному росту импорта и, соответственно, к снижению сальдо торгового баланса. В экономиках стран-реципиентов выстраиваются Средние сроки привлеченных в 2003 году зарубежных синдицированных кредитов составили четыре года, еврооблигационных займов шесть лет. Средний объем синдицированного кредита составил около 300 млн долларов, еврооблигационного займа около 400 млн долларов. В то время как только шесть российских банков выдают кредиты объемом свыше 100 млн долларов 5 многочисленные технологические цепочки, замыкающие импорт сырья и комплектующих с экспортом готовой продукции. Необходимость обслуживания растущего торгового оборота и развития зарубежной сбытовой сети национальных компаний, расширение их операций на международных финансовых рынках стимулирует расширение вложений резидентов в иностранные активы. Таким образом, часть финансовых ресурсов, пришедших в экономику с иностранными инвестициями, выводится обратно во "внешний мир". Это, в свою очередь, ограничивает возможности монетарных властей по аккумулированию средств в валютных резервах для сдерживания возможных колебаний на валютном рынке. В этих условиях внезапное резкое сокращение притока внешних капиталов нередко сопровождается снижением курса национальной валюты. Девальвация в сочетании с сокращением зарубежного финансирования ведет к разрыву импортно-экспортных технологических цепочек. Это, в свою очередь, порождает спад производства. Наиболее сильно этот эффект проявился в восточноазиатских странах, Мексике и Бразилии Сценарий "мягкой посадки" Учет опыта развивающихся рынков позволяет в самом общем виде оценить изменения капитальных потоков российского частного сектора в среднесрочной перспективе. При сложившейся в последние два года интенсивности притока заемных капиталов Россия выйдет на предельный уровень долговой нагрузки на экспорт к концу 2005 года. Это означает, что начиная с 2006 года интенсивная фаза притока ссуд и займов должна будет закончиться. В противном случае возникнет значимый риск развертывания долгового кризиса. При условии стабилизации негосударственного внешнего долга на уровне около 60% от экспорта товаров и услуг начиная с 2006 года чистый приток ссуд и займов не должен превышать 5 млрд долларов в год. Однако процентные выплаты по ссудам и займам в 2006-2007 годах существенно возрастут и выйдут на уровень около 7 млрд долларов за год против 3 млрд в настоящее время. Отметим, что на 2007 год придутся значительные объемы погашения еврооблигаций, привлеченных российскими компаниями, в частности "Газпромом", "ЛУКойлом", ТНК, "Сибнефтью", в 2003 году. Можно предположить, что часть этих компаний будет вынуждена рефинансировать долг по новым, более высоким ставкам. Увеличение процентных платежей в сочетании с замедлением роста заимствований будет означать, что долговые операции негосударственного сектора из источника чистого притока ресурсов в экономику превратятся в канал чистого оттока. Параллельно будет происходить снижение сальдо торгового баланса, стимулируемое быстрым укреплением рубля в период интенсивной фазы притока ссуд и займов и вероятным уменьшением нефтяных цен. При относительно мягком снижении этих цен (до 25-26 долларов за баррель) сальдо торгового баланса составит к 2006-2007 годам 47-49 млрд долларов против 59 млрд в 2003 году. Снижение предложения валюты, обусловленное изменениями в торговом балансе и операциях по ссудам негосударственного сектора, составит 33-35 млрд долларов по сравнению с уровнем 2003 года. Таким образом, при прочих равных условиях избыток предложения валюты на рынке, составляющий сейчас около 25 млрд долларов в год, сменится ее недостатком. Это может обусловить необходимость микродевальвации рубля для восстановления сбалансированности валютного рынка. С учетом значительного объема долга, номинированного в валюте, такая микродевальвация может оказаться достаточно болезненной для компаний-должников. Особенно для тех, доходы которых формируются преимущественно в рублях, в первую очередь для предприятий внутренней торговли и пищевой промышленности. Под ударом могут также оказаться металлургические компании и компании химической и нефтехимической промышленности. Уже сейчас эти отрасли имеют наиболее высокое отношение накопленной внешней задолженности к экспортной выручке: черная металлургия 31%, цветная металлургия 49%, химия и нефтехимия 30%. Причем в этих отраслях внешняя долговая нагрузка растет наиболее быстрыми темпами. Тем не менее полномасштабного долгового кризиса, сопряженного с массовыми дефолтами по корпоративным долгам, скорее всего удастся избежать. В крайнем случае нескольким крупным компаниям придется реструктурировать долг на невыгодных условиях или погасить его переуступкой доли в собственности. |