|
более формально, созданные человеком ограничения, которые формируют взаимодействия между людьми. Институты призваны способствовать эффективному обмену товаров и услуг между экономическими агентами. Основной тезис новой институциональной экономики об исключительной важности институтов для привлечения инвестиции и экономического роста находит все более широкое признание среди экономистов и подтверждается теоретическими и эмпирическими исследованиями. Так, исследования Мирового банка показывают, что страны с высоким качеством институтов, но неэффективной макроэкономической политикой росли в два раза быстрее, чем страны с обратным сочетанием [69]. Новая институциональная теория различает формальные институты, изложенные в конституциях, законах, структуре государства, и неформальные институты нормы, обычаи, традиции. И тс, и другие являются неотъемлемой частью институциональной среды. Ключевым вопросом является то, насколько они допо.'ншот или замещают друг друга, каково оптимальное соотношение между ними. Исследования показывают, что в отдельных случаях неформальные институты действительно могут заменять формальные правила. Однако к недостаткам неформальных институтов относится то, что они,’ как правило, доступны ограниченному кругу участников. Кроме того, неформальные институты не защищают от преступности и от произвола государства. Мы считаем, создание Кодекса корпоративного поведения это попытка создать неформальный свод правил и норм корпоративного менеджмента, с тем, чтобы хотя бы отчасти компенсировать отсутствие развитых формальных институтов, таких, как корпоративное законодательство и судебная система. Основными причинами институциональных изменений обычно становятся изменения относительных цен. Это заставляет экономических агентов воздействовать на институты, но только в том случае, если ожидаемые выгоды от преобразования институтов превышают издержки этих действий. Л из |
КОРПОРАТИВНОЕ УПРАВЛЕНИЕ В РОССИЙСКОЙ ПРОМЫШЛЕННОСТИ ГУРИЕВ, ЛАЗАРЕВА, РАЧИНСКИЙ И ЦУХЛО Ноябрь 2004 7/75 предприятий поступиться частью своего контроля (и, как следствие, потерять извлекаемые частные выгоды) в обмен на привлечение инвестиций. Кроме того, внедрение Кодекса сопровождается достаточно значительными техническими издержками. Предприятия, для которых эти издержки существенны, будут в меньшей степени заинтересованы в его принятии. Проблема спроса на стандарты корпоративного управления имеет не только прикладной характер. По существу, это часть исследовательской программы новой институциональной экономики: что определяет спрос на институты, в каких ситуациях экономические агенты способны принять механизмы самоограничения (commitment devices), которые принесут им выигрыш в будущем? Как известно, эффективные экономические институты и социальные нормы не всегда возникают сами по себе. Что препятствует появлению эффективных институтов? В каких их ситуациях внедрение сопряжено с большими или меньшими проблемами? Почему в одних странах внедряются институты хорошего корпоративного управления, а в других нет? В данной работе мы планируем выявить эмпирические закономерности, которые поставят вопросы для дальнейших теоретических и эмпирических исследований. 1.2 Обзор литературы По определению основателя новой институциональной экономики Дугласа Норта, институты – это «правила игры или, более формально, созданные человеком ограничения, которые формируют взаимодействия между людьми» (North 1990). Институты призваны способствовать эффективному обмену товаров и услуг между экономическими агентами. Основной тезис новой институциональной экономики об исключительной важности институтов для привлечения инвестиций и экономического роста находит все более широкое признание среди экономистов, и подтверждается теоретическими и эмпирическими исследованиями. Так, A World Bank Policy Research Report (1998) показывает, что страны с высоким качеством институтов, но неэффективной макроэкономической политикой росли в два раза быстрее, чем страны с обратным сочетанием. Новая институциональная теория различает формальные институты, заложенные в конституциях, законах, структуре государства, и неформальные институты – нормы, обычаи, традиции. И те, и другие являются неотъемлемой частью институциональной среды. Вопрос в том, насколько они дополняют или замещают друг друга, каково правильное соотношение между ними. Этой проблеме посвящена, в частности, работа Keefer and Shirley (2000). Исследования показывают, что в отдельных случаях неформальные институты действительно могут заменять формальные правила. Однако к недостаткам неформальных институтов относится то, что они, как правило, доступны ограниченному кругу участников. Кроме того, неформальные институты не защищают от преступности и от произвола государства. Keefer and Shirley показывают на примере Китая и Ганы, что именно удачное сочетание формальных и неформальных институтов позволило Китаю привлечь значительные иностранные инвестиции. Понимание сравнительной важности формальных и неформальных институтов позволяет делать правильные акценты при проведении институциональных реформ. Так, создание Кодекса корпоративного поведения – это, несомненно, попытка создать неформальный свод правил и норм корпоративного управления, с тем, чтобы хотя бы отчасти компенсировать отсутствие развитых формальных институтов, таких как корпоративное законодательство и судебная система.7 7 В западной литературе по корпоративному управлению нет единого мнения по поводу сравнительной КОРПОРАТИВНОЕ УПРАВЛЕНИЕ В РОССИЙСКОЙ ПРОМЫШЛЕННОСТИ ГУРИЕВ, ЛАЗАРЕВА, РАЧИНСКИЙ И ЦУХЛО Ноябрь 2004 8/75 Основными причинами институциональных изменений обычно становятся изменения относительных цен (в результате изменения соотношения факторов производства, издержек информации, новых технологий, или смены вкусов и предпочтений). Сдвиг относительных цен ведет к изменению стимулов экономических агентов. Это в свою очередь заставляет их воздействовать на институты, но только в том случае, если ожидаемые выгоды от преобразования институтов превышают издержки этих действий. А издержки (по крайней мере, с точки зрения отдельных экономических агентов), как правило, достаточно велики, поскольку в самой природе институтов заложена некоторая степень стабильности, невосприимчивости к изменениям. Поэтому институциональные изменения происходят лишь тогда, когда отклонение относительных цен от уровня, при которых существующие институты сформировались, достаточно велико. В приложении к проблемам корпоративного управления эти вопросы можно переформулировать следующим образом. Для финансирования новых инвестиционных проектов с положительной дисконтированной прибылью корпорациям часто не хватает денег. Средства можно занять на кредитном рынке или привлечь на фондовом рынке за счет размещения дополнительной эмиссии. И в том, и в другом случае стоимость капитала будет ниже, если удастся убедить инвесторов в том, что они получат доход на вложенные средства. Сделать это не так легко – в распоряжении менеджеров и крупных собственников находится целый арсенал средств экспроприации внешних инвесторов: вывод активов, трансфертное ценообразование, и т.д. (Johnson et al., 2000). Институты, которые ограничивают экспроприацию, и называются корпоративным управлением (Shleifer and Vishny, 1997)8 . Недавние межстрановые исследования структуры собственности и институтов корпоративного управления показали, что в странах с недостаточной законодательной защитой прав мелких инвесторов собственность компаний более концентрирована (La Porta et al., 1999). Если правовая среда не может гарантировать мелким акционерам защиту их интересов, то компаниям не удается привлекать капитал на фондовом рынке по разумной цене. Насколько остро стоят эти вопросы в России? Другими словами, насколько велик дисбаланс между потребностями российской экономики в инвестициях и неразвитостью системы корпоративного управления? Превышают ли выгоды от внедрения современных стандартов корпоративного управления издержки не для экономики в целом, а для отдельных предприятий? Существует ряд исследований, которые показывают связь между корпоративным управлением и инвестиционной привлекательностью компании в переходных экономиках. В работе Блэка (Black, 2001) предпринята попытка оценки соотношения между уровнем корпоративного управления и рыночной стоимостью компаний в России. Используя рейтинги корпоративного управления, разработанные на осень 1999 года (Brunswick Warburg) и отношение фактической капитализации к потенциальной определенной другим инвестиционным банком (Тройка-Диалог) для выборки из 21 компании, Блэк показал значимую корреляцию между этими показателями (см. Рис. 1.2.1). важности регулирования или двусторонних контрактов, исполняемых судами. Glaeser et al. (2001) показывают, что в переходных экономиках регулирующие органы могут иметь больше стимулов для компетентного разбирательства, чем суды. 8 Конечно, к институтам довольно сложно применить традиционные понятия спроса и предложения, поскольку не существует формального рынка институтов. Тем не менее, в данной работе мы говорим о спросе на институты корпоративного управления, подразумевая, что предприятия испытывают потребность в определенных нормах корпоративного управления для привлечения инвестиций, и сами же эти нормы устанавливают. Данный подход тем более оправдан, что институты корпоративного управления в России являются преимущественно добровольными, то есть предприятия сами выбирают, какие стандарты вводить или какие законодательные нормы исполнять, в зависимости от потребности в инвестициях и других факторов. |