|
I la последнем рисунке (г) представлена точечная диаграмма совместного распределения доли акций, находящейся в распоряжении администрации и крупнейшего внешнего акционера. Каждая точка представляет предприятие; по горизонтальной оси отложена доля администрации, по вертикальной доля крупнейшего внешнего акционера. Так как административные издержки внедрения положений Кодекса относительно менее болезненны для больших предприятий, спрос на стандарты корпоративного менеджмента, должен быстро расти с увеличением размера. Естественно предположить, что чем больше предприятие, тем менее концентрированна собственность так как финансовые рынки не развиты, собрать ресурсы для покупки большого пакета акций крупного предприятия очень трудно. С другой стороны, незащищенность прав нсконгролирующих акционеров может породить и обратный эффект: чем больше предприятие, тем большие частные выгоды менеджеров и крупных собственников, тем больший выигрыш крупные собственники могут получить от нарушения прав мелких акционеров. Как показано на рисунке 28, оба эти эффекта имеют место. Во-первых, взаимодействие этих противоположных эффектов приводит к тому, что размер (количество занятых) и доля мелких акционеров не коррелированны. Вовторых, доля крупнейшего внешнего акционера, действительно, возрастает с увеличением размера предприятия, а доля администрации — убывает. Доля мелких акционеров не зависит от размера. 176 [ I -j 41 Nн» О £ § X01 кякя «ни OD Cl'S.) S1-2KO Э001-Я00 Г.01-ЮОО 1001-2000 20O1-ROO0 В0О1100001. П п г а>» <Ю'Л) |
КОРПОРАТИВНОЕ УПРАВЛЕНИЕ В РОССИЙСКОЙ ПРОМЫШЛЕННОСТИ ГУРИЕВ, ЛАЗАРЕВА, РАЧИНСКИЙ И ЦУХЛО Ноябрь 2004 18/75 Особый интерес представляет связь между структурой собственности и размером предприятия. Действительно, так как административные издержки внедрения положений Кодекса относительно менее болезненны для больших предприятий, спрос на стандарты корпоративного управления, скорее всего, быстро растет с увеличением размера. Так как наша выборка включает предприятия самой разной величины,14 можно предположить, что и структура собственности существенно отличается у больших и малых предприятий. Естественно предположить, что чем больше предприятие, тем менее концентрированна собственность – действительно, так как финансовые рынки не развиты, собрать ресурсы для покупки большого пакета акций крупного предприятия очень трудно. С другой 14 Если упорядочить выборку по объему продаж, то медианное предприятие из большей половины выборки (то есть предприятие, занимающей 711 место по размеру в выборке из 948 предприятий, 711/948=75%) больше медианного предприятия из меньшей половины (то есть предприятия, занимающей 237 место в выборке, 237/948=25%) в 7.8 раз. Рис2.5 Структура собственности высококонцентрирована 0% 6% 12% 18% 24% 30% 36% 42% 0 1-10 11-20 21-30 31-40 41-50 51-60 61-70 71-80 81-90 91-99 100 а 0% 6% 12% 18% 24% 30% 36% 42% 0 1-10 11-20 21-30 31-40 41-50 51-60 61-70 71-80 81-90 91-99 100 б 0% 6% 12% 18% 24% 30% 36% 42% 0 1-10 11-20 21-30 31-40 41-50 51-60 61-70 71-80 81-90 91-99 100 в 0 20 40 60 80 100 0 20 40 60 80 100 Администрация Крупнейшийвнешнийакционер г На рисунке представлены гистограммы распределения доли акций, находящихся в распоряжении (а) администрации, (б) крупнейшего внешнего акционера, (в) всех мелких (менее 5% акций) акционеров в 2002 году. По горизонтали отложено количество процентов акций в собственности у данной категории собственников, по вертикали – доля предприятий в выборке, для которых данные собственники имеют заданную долю собственности. На последнем рисунке представлена точечная диаграмма совместного распределения доли акций, находящейся в распоряжении администрации и крупнейшего внешнего акционера. Каждая точка представляет предприятие; по горизонтальной оси отложена доля администрации в собственности данного предприятия, по вертикальной – доля крупнейшего внешнего акционера. КОРПОРАТИВНОЕ УПРАВЛЕНИЕ В РОССИЙСКОЙ ПРОМЫШЛЕННОСТИ ГУРИЕВ, ЛАЗАРЕВА, РАЧИНСКИЙ И ЦУХЛО Ноябрь 2004 19/75 стороны, незащищенность прав неконтролирующих акционеров может породить и обратный эффект: чем больше предприятие, тем большее частные выгоды менеджеров и крупных собственников, тем больший выигрыш крупные собственники могут получить от нарушения прав мелких акционеров. Как показано на Рис. 2.6, оба эти эффекта имеют место. Во-первых, взаимодействие этих противоположных эффектов приводит к тому, что размер (количество занятых) и доля мелких акционеров не коррелированны. Во-вторых, доля крупнейшего внешнего акционеров действительно возрастает с увеличением размера предприятия, а доля администрации – убывает.15 15 Такая же взаимосвязь наблюдается между структурой собственности и другим показателем размера – объемом продаж. Если одно предприятие больше другого в 10 раз, то доля администрации в среднем ниже на 3.5%, а доля крупнейшего внешнего собственника – выше на 4.3%. Корреляция между объемом продаж и долей мелких акционеров отсутствует. Впрочем, само наличие мелких акционеров действительно более вероятно на больших предприятиях (впрочем, величина эффекта мала); с другой стороны, среди предприятий у которых есть мелкие акционеры, размер контролируемого ими пакета убывает с размером: при увеличении объема продаж в 10 раз доля мелких акционеров в среднем ниже на 7.3%. Рис. 2.6. Чем больше предприятие, тем меньше доля собственности администрации и больше доля крупных внешних собственников. Доля мелких акционеров не зависит от размера. 0 5 10 15 20 25 30 35 менее 50 (1%) 51200 (10%) 201500 (24%) 5011000 (26%) 10012000 (18%) 20015000 (14%) 500110000 (5%) 1000120000 (2%) более 20000 (1%) Администрация Крупнейший внешний акционер Мелкие внешние акционеры На рисунке показана зависимость доли акций администрации, крупнейшего внешнего собственника и мелких внешних акционеров от размера предприятия в 2002 году. Размер предприятия (количество занятых) отложен по горизонтальной оси. Выборка разбита по размеру на девять категорий, для каждой из девяти категории на рисунке показано среднее значение соответствующей доли акций по всей выборке. В скобках под наименованием категории по горизонтальной оси указан вес данной категории в выборке. |