|
77 рисковой ставки г/для всех инвесторов является одним из десяти условий ее существования1. Поэтому М. Лимитовский и В. Паламарчук предлагают свой подход к проблеме адаптации рассмотренной выше стандартной модели САРМ к российской действительности. Этот подход особенно интересен, поскольку он ориентирован на внешнего инвестора. Предполагается, что большинство emerging markets не могут существовать сами по себе, а являются инструментом для привлечения зарубежных инвестиций. Другими словами, взлет любого из emerging markets обусловлен, прежде всего, тем, что инвесторы на развитом рынке по каким-то причинам сочли данный сегмент мирового рынка перспективным и направили в него свои капиталы. Это, в свою очередь, означает, что emerging markets не являются независимыми и их поведение в существенной доле обусловлено отношением нерезидентов, инвесторов с развитых рынков капитала. В свою очередь активность этих нерезидентов, глобальных инвесторов, связана в значительной степени с тем, какова ситуация на их «материнских», развитых рынках капитала. При падении прибылей на «материнских» рынках венчурные проекты размещения капиталов на emerging markets начинают сворачиваться, т. е. падения и взлеты на развитых рынках отражаются на поведении emerging markets. Причем имеет место мультипликативный эффект, связанный со своеобразным «рычагом», возникающим из-за более низкой капитализации emerging markets. Можно сделать вывод, что дисперсия emerging markets может быть обусловлена и объяснена как дисперсией развитого рынка (систематический риск), так и особенностями динамики данного emerging markets (несистематический риск). В этих условиях глобальный инвестор-нерезидент, для которого доступны ценные бумаги правительств развитых стран, в качестве базовой ставки доходности г/ принимает ставку безрискового вложения на материнском рын1 Шарп У., Александер Г., Бейли Дж. Инвестиции: Пер. с англ. М.: Инфра-М, 1998. С. 259. |
162 лать небольшую скидку на то, что относительно небольшой риск все же существует (т.е. должна производиться коррекция в сторону уменьшения ); • для кредитных инвесторов финансовом рынке. текущую среднюю ставку кредитования на Более перспективным для определения величины ставки дисконта, чем подход В.Салуна, все же является, на наш взгляд, применение в условиях России модели САРМ. Учитывая вышеизложенное в отношении применения этой модели в России, в качестве альтернативного варианта можно было бы определить требуемую норму доходности для западной компании-аналога, после чего скорректировать это значение на величину странового риска, однако и здесь нет однозначности различные рейтинговые агентства по-разному оценивают 98 риск инвестиций в Россию . Выше уже приводился в качестве подобного примера случаи с инвестированием в российский проект кредитора и стратегического инвестора. Можно представить себе и другую ситуацию: если один и тот же вид инвестиций хотят осуществить в России резидент и нерезидент, то эти инвесторы должны применять различные нормы доходности, так как очевидно, что для них при прочих равных условиях безрисковая ставка доходности тубудет различна, поскольку пока рядовому российскому инвестору государственные дисконтные ценные бумаги стран с устойчивыми экономиками не доступны. Кстати, само различие тудля разных инвесторов уже ставит под сомнение корректность применения стандартной модели САРМ для определения требуемой нормы доходности, так как именно одинаковость безрисковой ставки ту для всех инвесторов является одним из десяти условий ее существования". М.Лимитовский и В.Паламарчук предлагают свой подход к проблеме адаптации рассмотренной выше стандартной модели САРМ к российской действительности. Этот подход особенно интересен, поскольку он ориентирован на 98Этот вопрос освещен в §1.3. 99Шарп У.,Александер Г.,Бейли Дж. Инвестиции/Пер. с англ. — М..: Инфра*М, 1998, с.259. 163 внешнего инвестора. Предполагается, что большинство emerging markets не могут существовать сами по себе, а являются инструментом для привлечения зарубежных инвестиций. Другими словами, взлет любого из emerging markets обусловлен, прежде всего, тем, что инвесторы на развитом рынке по каким-то причинам сочли данный сегмент мирового рынка перспективным и направили в него свои капиталы. Это, в свою очередь, означает, что emerging markets не являются независимыми и их поведение в существенной доле обусловлено отношением нерезидентов, инвесторов с развитых рынков капитала. В свою очередь активность этих нерезидентов, глобальных инвесторов, связана в значительной степени с тем, какова ситуация на их «материнских», развитых рынках капитала. При падении прибылей на «материнских» рынках венчурные проекты размещения капиталов на emerging markets начинают сворачиваться, т.е. падения и взлеты на развитых рынках отражаются на поведении emerging markets. Причем имеет место мультипликативный эффект, связанный со своеобразным «рычагом», возникающим из-за более низкой капитализации emerging markets. Можно сделать вывод, что дисперсия emerging markets может быть обусловлена и объяснена как дисперсией развитого рынка (систематический риск), так и особенностями динамики данного emerging markets (несистематический риск). В этих условиях глобальный инвестор-нерезидент, для которого доступны ценные бумаги правительств развитых стран, в качестве базовой ставки доходности rf принимает ставку безрискового вложения на материнском рынке. Далее, если он ведет себя рационально, то несистематический риск отдельного, например российского, рынка он диверсифицирует путем создания хорошо диверсифицированного международного портфеля. Поэтому при вложении денег в российские активы инвестор-нерезидент учтет только систематический риск развивающегося рынка относительно материнского, т.е. коэффициент J3 |