|
щений варьируются от простых и прямолинейных до весьма изощренных и сложных эконометрических моделей, использующих статистические инструменты для анализа экономических и финансовых переменных. Общим принципом выбора между простыми и сложными техническими приемами является использование для выработки прогноза более простых и менее дорогостоящих инструментов. Эта проблема часто становится актуальной, если менеджеры не очень разбираются в сложных методологиях, а выгоды, извлекаемые из их применения не всегда ясны. Одним из наиболее часто используемых методов является модель Гордона для оценки акций, основанная на дивидендных выплатах (Gordon Stock Dividend Valuation Model). Эта модель определяет стоимость обыкновенной акции исходя из текущей стоимости дивидендов, которые будут получены от владения данной ценной бумагой. Теоретическая стоимость обыкновенной акции данной компании в некоторый начальный (условно) момент времени может быть выражена следующим образом: D . D . D Р„=------+— 2-Г +...+ 00 220 0 (1+k )' (1+k )2 (1+k )°° s' v s' s' (4.2.1) где: Pqтеоретическая цена акции в начальный момент времени 0; Dj -дивиденд за период i; ks-ставка капитализации для обыкновенных акций этой компании. Одним из первых вопросов, вытекающих из равенства 4.2.1, является: чему будут равны дивиденды от Dt до Dn? Предположительно, дивиденды будут расти в результате влияния инфляции и роста прибылей компании. Точная дивидендная модель оценки акций должна отражать этот рост. Этот процесс можно было бы упростить, приняв, что дивиденды растут с постоянной скоростью. Данное допущение является обоснованным, если исторические данные указывают на определенный темп роста дивидендов, что можно видеть из недавней истории компании. Модель с постоянным темпом роста часто называет |
186 ний и частных корпораций является то, что для первых существует активный рынок, в то время как акции вторых (например, ЗАО) не торгуются. Стоимость акций публичных компаний можно легко узнать, взглянув на цены, по которым они продаются и покупаются. Однако даже эта цена может неточно отражать стоимость, которая возникнет в случае поглощения. Чтобы глубже понять это, необходимо рассмотреть традиционные методы оценки акций. Одним из наиболее часто используемых методов является модель Гордона для оценки акций, основанная на дивидендных выплатах (Gordon Stock Dividend Valuation Model). Эта модель определяет стоимость обыкновенной акции исходя из текущей стоимости дивидендов, которые будут получены от владения данной ценной бумагой. Модель Гордона может определять различные значения стоимости в зависимости от предположений об ожидаемом росте дивидендов. В модели Гордона цена акции выражается как положительная аддитивная функция ожидаемых дивидендов. Стоимость обыкновенной акции данной компании в некоторый начальный (условно) момент времени может быть выражена следующим образом: D . D D I* = Ц + -------------------+ ------55— и (1 + к У (1 + к )2 (1 + к У0 s s s (3.3.1) где: Ро цена акции в начальный момент времени 0; Dj дивиденд за период i; ks ставка капитализации для обыкновенных акций этой компании. Одним из первых вопросов, вытекающих из равенства 3.3.1, является: чему будут равны дивиденды от Dt до Dn? Предположительно, дивиденды будут расти в результате влияния инфляции и роста прибылей компании. Точная дивидендная модель оценки акций должна отражать этот рост. Этот процесс можно было бы упростить, приняв, что дивиденды растут с постоянной скоростью. Данное допущение является обоснованным, если исторические данные указывают на определенный темп роста дивидендов, что можно видеть из не ньтх целяхЧем больше агеггтскис издержки, тем более вероятно, что такое произойдет. Имея большие свободные денежные потоки, защищенный высокими мониторинговыми и агентскими затратами, менеджмент может преследовать свои собственные корпоративные цели, а не стремиться к максимизации богатства акционеров. Роберт Хэнсон исследовал теорию поглощений на основе свободных денежных потоков и нашел, что целевые компании с высокими денежными потоками получают большую, чем в среднем, аномальную доходность. Его исследование показало, что в 1970-х гг. покупающие компании с мощными денежными потоками осуществляли маловыгодные поглощения [232]. Однако в 1980-е гг. компании с крупными свободными денежными потоками сами стали целями тендерных предложений, поскольку рынок искал ценные свободные денежные потоки [50J. Методы прогнозирования издержек и эффективности слияний и поглощений варьируются от простых и прямолинейных до весьма изощренных и сложных эконометрических моделей. Эконометрика представляет собой специализированную отрасль экономики, использующую статистические инструменты .для анализа экономических и финансовых переменных. Что касается выбора между простыми и сложными техническими приемами, то общим руководящим принципом является использование для выработки прогноза более простых и мспес дорогостоящих инструментов. Эта проблема часто становится неактуальной, если аналитик не очень разбирается в сложных методологиях. Выгоды, извлекаемые из применения этих методов, также не всегда ясны. Ниже описываются некоторые из основных методов прогнозирования. Метод экстраполяции фактических темпов роста предполагает определение исторического темпа роста за выбранный период времени и проецирование его в будущее. Годовой темп роста обычно рассчитывают по формуле сложного процента, а не просто как среднее значение имевшихся различных годовых темпов роста. Этот показатель можно получить, используя формулу для расчета сложного темпа роста дивидендов (см. выражение 3.3.4): Y=(l+g)nX (3.3.8) |