|
чившееся число конкурентов потянет прибыль вниз и обусловит неудачу экспансионистской стратегии. Одной из уже упомянутых выгод от диверсификации является эффект взаимного страхования. Он проявляется, когда компании с не полностью коррелирующими прибылями объединяются и получают объединенный поток прибыли, который не столь волатилен, как потоки доходов в каждой из фирм по отдельности. Ковариация является статистической мерой степени линейной зависимости двух переменных, в данном случае прибыли двух кандидатов на слияние -компаний А и В. Если, например, ковариация между Е л и Е в отрицательна, то может появиться возможность для извлечения выгод взаимного страхования от слияния фирм А и В: Со\'(ЕЛ,Е») =Е[(ЕЛ-ц™)(Еп -цЕв)] <0 ( 1.3.5) Примером поглощения компании, прибыль которой находится в отрицательной корреляции с поглощающей компанией, могут быть циклические и контрциклические компании. Если поглощающая компания имеет циклический поток доходов, ее прибыль может сильно реагировать на циклические колебания экономики, уменьшаясь при сокращении ВВП. Однако термин экономические циклы фактически противоречив по определению. Циклы подразумевают регулярные и повторяющиеся последовательности действий, что отнюдь не характерно для реальных колебаний экономики. Подъемы и спады американской и мировой экономики происходят непредсказуемо и неповторимо. Примером цикличного предприятия могут быть сталелитейные или автомобильные компании. Бизнес, который имеет проциклические продажи и прибыли, может стремиться уменьшить амплитуду своих циклов, приобретя нециклическую или даже контрциклическую компанию. Контрциклической является компания, доходы которой изменяются в противофазе с динамикой роста экономики. Чисто контрциклическую компанию трудно найти. Значительно легче 77 |
подталкивающие отрасли к равной прибыли, компенсируются противоположными силами (такими как технический прогресс), которые заставляют отрасли иметь различные нормы прибыли. Те отрасли, которые имеют прибыль выше средней или не имеют барьеров для вхождения в отрасль, будут испытывать снижение прибыли до тех пор, пока не достигнут среднего межотраслевого значения. Экономическая теория предполагает, что в долгосрочной перспективе прибыль выше средней будут иметь лишь те отрасли, в которые трудно внедриться. Это означает, что программы диверсификации с целью проникновения в более прибыльные отрасли в долгосрочной перспективе не будут успешными. Расширяющаяся компания не сможет войти в те отрасли, которые постоянно демонстрируют прибыль выше средней, из-за барьеров, предотвращающих вхождение в них, и сможет внедриться только в те отрасли, где существуют низкие барьеры. Попав в отрасль с низкими барьерами, расширяющаяся компания, вероятно, будет вынуждена конкурировать с другими новичками, которые были привлечены временными высоким прибылями и низкими барьерами. Увеличившееся число конкурентов потянет прибыль вниз и обусловит неудачу экспансионистской стратегии. Финансовые выгоды диверсификации Одной из уже упомянутых выгод от диверсификации является эффект взаимного страхования. Он проявляется, когда компании с не полностью коррелирующими прибылями объединяются и получают объединенный поток прибыли, который не столь волатилен, как потоки доходов в каждой из фирм по отдельности. Ковариация является статистической мерой степени линейной зависимости двух переменных. В данном случае переменными являются прибыли двух кандидатов на слияние – компаний А и В. Если, например, ковариация между ЕА и ЕВ отрицательна, то может появиться возможность для извлечения выгод взаимного страхования от слияния фирм А и В: COV (EA, EB) = E[(EA − μEA)(EB − μEB)] < 0 (4.3) ПРАКТИЧЕСКИЙ ПРИМЕР: ITT – ДИВИДЕНДНАЯ ПОЛИТИКА И УЯЗВИМОСТЬ ДЛЯ ПОГЛОЩЕНИЯ В начале 1980-х гг. ITT представляла собой конгломерат, проходящий крупную реструктуризацию. Успешный и широко диверсифицированный конгломерат, построенный Гарольдом Дженином, начал демонстрировать признаки устаревания. 1980-е гг. были периодом деконгломеризаций, и крупные диверсифицированные компании распродавали свои подразделения в попытке повысить прибыли и цены акций в условиях, когда конгломераты впали в немилость. ITT увеличивала дивиденды по обыкновенным акциям ежегодно вплоть до осени 1983 г. Компания выплачивала приблизительно 450 млн. долл. в год в виде дивидендов. Между 1979 и 1983 гг. большая часть выплаченных дивидендов была профинансирована продажей активов. Выручка от продажи активов в программе реструктуризации компании не использовалась для оздоровления компании, потому что прибыли оказались недостаточными для обеспечения выплат по ожидаемым дивидендам. Летом 1983 г. ITT объявила, что уменьшит свой ежеквартальный дивиденд в 2,76 доллара до 1 доллара. Инвесторы отреагировали на уменьшение дивиденда, и цена акции упала. До урезания дивидендов обыкновенные акции ITT стоили приблизительно 35 долл., а после этого объявления цена упала до 20 долл. Воздействие сокращения дивидендов было частично скомпенсировано скупкой акций группой Pritzger. Эта группа, возглавляемая финансистом Джеем Притцгером (Jay Pritzger), скупала обыкновенные акции ITT, готовясь к попытке приобрести контрольный пакет ITT посредством выкупа с долговым финансированием. Сокращение дивидендов позволило им приобрести контрольный пакет акций компании за гораздо менее высокую цену. Падение цен акций сделало попытку поглощения еще более целесообразной. Предложение Pritzger отчасти зависело от поддержки руководства ITT. Сделка содержала некоторые финансовые стимулы, которые главный управляющий Рэнд Араског (Rand Araskog) назвал взяткой руководству за поддержание предложения о покупке[8]. Руководство ITT резко возражало против этого поглощения. После длительной борьбы предложение было отозвано, и ITT сохранила независимость. Однако проблемы, связанные со структурой конгломерата ITT, продолжались вплоть до 1995 г., когда компания объявила о крупной реструктуризации, в которой она была разделена на три независимых подразделения. Примером поглощения компании, прибыль которой находится в отрицательной корреляции с поглощающей компанией, могут быть циклические и контрциклические компании. Если поглощающая компания имеет циклический поток доходов, ее прибыль может сильно реагировать на циклические колебания экономики. Термин экономические циклы фактически противоречив по определению. Циклы подразумевают регулярные и повторяющиеся последовательности действий, что отнюдь не характерно для реальных колебаний экономики. Подъемы и спады американской и мировой экономики происходят непредсказуемо и неповторимо. Рисунок 4.3 изображает продажи двух компаний: одна из них циклична, а другая контрциклична. Рисунок 4.3. При циклической модели продаж их объем у компании может расти тогда, когда растет экономика. При контрциклической модели продаж, которая встречается реже, продажи компании могут двигаться в направлении, противоположном рынку. Примером цикличного предприятия может быть сталелитейная или автомобильная компания. Бизнес, который имеет проциклические продажи и прибыли, может стремиться уменьшить амплитуду своих циклов, приобретя нециклическую или даже |