|
155 Коррекция ставки дисконтирования предполагает увеличение ставки, по которой дисконтируются денежные потоки, на некоторую величину. Метод обладает целым рядом достоинств, которые должны быть учтены при расчете NPV. Так, применение методов коррекции ставки дисконта позволяет учесть большее число рисков, которые тяжело поддаются математической или факторной формализации: предпринимательские, техногенные, социальные, политические и экологические риски. Для расчёта этой ставки могут использоваться несколько методов: метод «(3-поправки» (который базируется на принципах САРМ модели) и кумулятивный метод. Наибольшую сложность при применении метода «(3-поправки» для российских компаний встречает оценка стоимости акционерного капитала. Применения для такой оценки модели САРМ затруднено: 1. Неоднозначностью оценки гт среднерыночной доходности. г,„, рассчитанная на основе роста рыночного индекса (например, РТС индекс текущих котировок, ММВБ индекс рынка наиболее ликвидных акций российских эмитентов), будет сильно зависеть от выбранного периода расчета и валюты расчета. 2. Отсутствием информации для расчета значения коэффициента р. Для крупных российских компаний, акции которых котируются на бирже, (3 может быть рассчитан. Также коэффициенты р, рассчитанные для крупных российских компаний, публикуются на сайте и в материалах информационного агентства АК&М и других. Для средних же и мелких компаний расчет р зачастую невозможен по причине отсутствия открытых торгов акциями оцениваемой компании на бирже. В таком случае можно использовать р, известные для компаний-аналогов. Очевидно, что p-коэффициенты проектов, которые используется при расчете скорректированной ставки дисконта предполагаются постоянными на протяжении всей жизни проекта, что зачастую не выполняется. Многие |
2.2.1. Коррекция ставки дисконтирования. Коррекция ставки дисконтирования предполагает увеличение ставки, по которой дисконтируются денежные потоки, на некоторую величину. Рассмотрим принцип технологии для расчета показателя NPV с учетом риска. Критерий приобретает вид: Метод коррекции ставки дисконта обладает целым рядом достоинств, которые должны быть учтены при расчете NPV. Так, применение методов коррекции ставки дисконта позволяет учесть большее число рисков, которые тяжело поддаются математической или факторной формализации: предпринимательские, техногенные, социальные, политические и экологические риски. Для расчёта этой ставки можно использоваться несколько методов: метод "P-поправки" (который базируется на принципах САРМ модели) и кумулятивный метод. 2.2.1.1. Метод ”Р-поправки" (Capital Asset Pricing Model). Ранее указывалось, что WACC (Weighted Average Cost of Capital), средневзвешенная стоимость капитала, является одним из ключевых показателей при расчёте приведённой стоимости. В данном методе ставка дисконтирования вычисляется по формуле: WACC = к. х ——— + &. х ° D + E а D +E ’ где kd стоимость долга. D объем заёмных средств. Е объем собственных средств. Известно, что требуемую доходность к, можно найти исходя из предпосылок модели САРМ (Capital Asset Pricing Model). 81 r = rr +P(rm-Гг),где r f безрисковая процентная ставка, rmрыночная доходность, Р Р-коэффициент. Исходной информации для расчета коэффициента р в проектных материалах, как правило, нет, и его определяют "по аналогии". Такой расчет производится в два этапа. Вначале выбирают анализируемый период и собирают данные о доходности акций предприятия-аналога и о среднерыночной доходности на отдельные даты в этом периоде. При увеличении числа наблюдений расчеты становятся более точными, но чем дальше "в прошлое" уходит анализируемый период, тем меньше оснований распространить получаемые значения р на перспективу. На втором этапе по величинам вначале рассчитываются средние за период значения доходности акций предприятия, а затем вычисляется коэффициент р. Значения р определяются на основе анализа ретроспективных данных и определяются соответствующими статистическими службами компаний, специализирующихся на рынке информационно-аналитических услуг. Однако в России мало репрезентативных баз данных, позволяющих корректно определить отраслевые риски. Наибольшую сложность при применении модели для российских компаний встречает оценка стоимости акционерного капитала. Применения для такой оценки модели САРМ затруднено: 1. Неоднозначностью оценки Rm среднерыночной доходности. Rm, рассчитанная на основе роста рыночного индекса (например, РТС), будет сильно зависеть от выбранного периода расчета и валюты расчета. 2. Отсутствием информации для расчета значения коэффициента р. Для крупных российских компаний, акции которых торгуются на бирже, р может быть рассчитан. Так же, рассчитанные р для крупных российских компаний публикуются на сайте и в материалах агентства АК&М и других. Для средних 82 же и мелких компаний расчет Р зачастую невозможен по причине отсутствия открытых торгов акциями оцениваемой компании на бирже. В таком случае можно использовать р, известные для компаний-аналогов. Очевидно, что P-коэффициенты проектов, которые используется при расчете скорректированной ставки дисконта предполагаются постоянными на протяжении всей жизни проекта, что зачастую не выполняется. Многие авторы также отмечают, что даже расчет p-коэффициентов акций связан с большими трудностями, не говоря уже об оценках P-коэффициентов проектов. Тем не менее, разработаны два метода расчета этих значений: ■ Метод чистой игры (pure play method PPM) ■ Методы учетной р (accounting beta method ABM) В соответствии с методом PPM фирма пытается найти на рынке такую компанию, которая бы специализировалась именно на данном инвестиционном проекте (к примеру, производстве некоторого продукта). На основе предпосылки, что проект, риск которого необходимо учесть, подвержен аналогичным рискам приходят к возможность измерения проекта через р отдельных фирм. Последние могут быть вычислены путем обыкновенного регрессионного анализа: r r f = P(rmr f) + s. В случае необходимости вычисляется среднее из полученных p-коэффициентов. Для более точного расчета дисконтирующего множителя для проекта необходимо также учесть структуру капитала для компании, так как для вычисления ркоэффициента проекта имеет большое значения стоимость заемного капитала, который может существенно изменить и цену капитала компании (WACC). Метод учетной р предполагает также построение регрессии, но не для отдельной компании, наличие которой на рынке является неявной предпосылкой метода PPM, а для самого инвестиционного проекта. Для этого вычисляется регрессия коэффициента генерирования расходов компании (отношение чистой прибыли от реализации инвестиционного проекта к |