K = S + B [2.3.2] где К капитализация компании; 5 — рыночная стоимость акции, умноженная на число акций; В рыночная стоимость долговых обязательств, умноженная на количество долговых обязательств. Если допустить, что компания имеет возможность зарабатывать денежный поток в размере Е. При этом, Е — это средний по годам денежный поток, генерируемый компанией, и нет тенденций к его росту или снижению. На этот денежный поток претендуют инвесторы, которые вложили свой капитал, акционеры и кредиторы. Если предположить, что весь капитал однороден (например, только акционерный), и все инвесторы требуют одинаковый доход на вложенный капитал (г), то капитализация будет рассчитываться по формуле 2.3.3. >• i. оьы' О t > . ' OxV' u/7\ibv?! t K = [2.3.3] ,, , ... Это означает, что стоимость компании будет тем больше, чем выше Е и чем ниже г. Увеличение Е как^раз и является целью инвестиционных решений компании, в то время как ^елыр . финансовых решений является снижение г. u, wIii) i t _ , н . Но, как известно, капитал в большинстве случаев однородным не является, и стоимость различных источников финансирования различна. Выбирая различную комбинацию источников финансирования, компании, как правило, пытаются снизить , г, что означает увеличение стоимости /\ ' ’’J' компании. Требуемый инвесторами доход на вложенный капитал является средневзвешенной доходностью, требуемой различными группами инвесторов, и обозначается как WACC. Если обозначить долю каждой компоненты через w(z), а требуемую норму доходности через r(z'), то средневзвешенная доходность будет рассчитываться по формуле 2.3.4. "Нб"’ t |
Если рассматривать компанию как своеобразную систему, в которой различные участники имеют свою долю, то еще одним фактором выступает изменение структуры капитала компании. Право на свою долю в компании имеют акционеры, а также кредиторы. Общая стоимость компании в данном случае равна сумме требований всех инвесторов. Если существует две группы инвесторов (акционеры и кредиторы), то в данном случае капитализация будет равна: '8 Капитализация компании (К) = S + В, [4.1] где S — рыночная стоимость акции, умноженная на число акций; В — рыночная стоимость долговых обязательств, умноженная на количество долговых обязательств. Донустм, что компания имеет возможность зарабатывать денежный поток в размере £, при этом Е — это средний по годам денежный поток, генерируемый компанией, и нет тенденций к его росту или снижению. На этот денежный поток претендуют инвесторы, которые вложили свой капитал, — акционеры и кредиторы, при этом предполагается, что весь капитал однороден (например, только акционерный) и все инвесторы требуют одинаковый доход на вложенный капитал (г). Тогда: Капитализация (К) —Е : г. [4.2] Это означает, что стоимость компании будет тем больше, чем выше Е и чем ниже г Увеличение Е как раз и является целью инвестиционных решений компании, в то время как целью финансовых решений является снижение г. Но, как известно, капитал в большинстве случаев однородным не является и стоимость различных источников финансирования различна. Выбирая различную комбинацию источников финансирования, компании, как правило, пытаются снизить г, что означает увеличение стоимости '* Козырь Ю. В. Стоимость компании: оценка и управленческие решения. М.: Альфа-Пресс. 2004; Модильяни Ф.. Миллер М. Сколько стоит фирма? М.: Дело, 1999; Damodaran A. Investment Valuation. NY, 2002. 189 компании. Требуемый инвесторами доход на вложенный капитал является средневзвешенной доходностью, требуемой различными группами инвесторов, и обозначается как WACC (weighted average cost of capital). Если обозначить долю каждой компоненты через w(i), а требуемую норму доходности через r(i), то: N WACC х r(i) [4.3] / = / При этом если используется величина прибыли до налогообложения, то надо учесть тот факт, что проценты по долговым обязательствам обычно уменьшают налогооблагаемую прибыль. Соответственно, при включении стоимости долговых средств в формулу для вычисления WACC, эту стоимость надо умножить на величину (1-Т). Задача максимизации капитализации компании эквивалентна задаче минимизации стоимости капитала. Исходя из этого, задачу выбора оптимальной структуры капитала можно сформулировать как поиск такого вектора структуры капитала W, при котором WACC (W) —* min. Такая задача была бы тривиальной, если стоимость бы различных источников финансирования была независимой от структуры капитала. Однако это не так. Чем выше доля долговых обязательств, тем, к примеру, выше риск для держателей обыкновенных акций. Таким образом, требуемая норма доходности по различным видам финансирования зависит от доли этого и других видов в общей структуре капитала, т. е. r(i) = F (W). Это делает задачу выбора оптимальной структуры капитала весьма нетривиальным процессом. Доля свободного размещения акций (frec-float) — это часть обыкновенных акций эмитента, размещенных среди не ограниченного заранее круга лиц. Увеличение количества свободнообращающихся акций являетея элементом программы повышения капитализации компании путем обеспечения достаточного количества свободнообращающихся акций. 190 |